当 ETH 突破 3200，ETH/BTC 的汇率突破 0.026，没人想到，ETH 还能换庄。

年初的 ETH 像一辆脱轨的高速列车，一路冲高又坠崖，从 2024 年年末到 2025 年 4 月，ETH 价格从 4000 美元跌至 1500 美元，腰斩再腰斩，跑输 BTC、SOL，甚至落后于一堆 meme 币。

正当散户哀嚎、KOL 做空，机构沉默的时候，一个更安静、更隐蔽的剧本正在台下上演：一场经典的洗盘。

暴跌并不只是市场对 ETH 的「定价调整」，更像是一场经过设计的、目的明确的下车清洗。

价格从 4000 跌到 1500，不是为了证明 ETH 没价值，而是为了让过去两年在牛市高位重仓的散户，被有序洗下车。

当那些曾在大举 E 卫兵旗帜的人，开始止损出逃。而接盘的，不再是另一批散户，而是更沉默、更讲纪律的资金：像是一群西装革履的华尔街进来了。

他们没有在社交平台喊多 ETH，也没有大张旗鼓地建仓，而是通过美股小盘公司募资、做市账户、结构性套利基金，悄悄买入。

当所有人都在问「是不是底到了」的时候，真正的建仓已经完成。

后视镜来看，这场从 4000 杀到 1500 的暴跌，不是衰退的信号，更像是一次话语权的交接仪式。以太坊不再属于 KOL，也不属于投机者。

但这一次，接盘的真是华尔街吗？

换庄起势：机构如何悄悄为 ETH 起势

换庄这个故事，在上半年就已经传得沸沸扬扬。香港大会后，更是传出「以太坊地下车库换庄」的轶闻。

当时多数人对此的评价是：韭菜爱幻想。

然而链上的数据，却早有预兆——2024 年 12 月至 2025 年 4 月，是以太坊价格自由落体的阶段，但也是赫芬达尔-赫希曼指数（HHI）悄然拐头向上的时刻。

图源为Glassnode

HHI 是衡量资产集中度的指标，在以太坊链上，它代表着筹码的归属趋势。价格暴跌的同时，HHI 却在快速上升，说明 ETH 并没有被市场普遍抛售，相反，它正在从分散的散户手中，集中到少数大户甚至机构地址中去。

从 2024 年 12 月至今，ETH 的赫芬达尔指数快速上升，5 个月内回到 2018 年高位，完成了过去 5 年才走完的筹码集中路径。同期 ETH 价格从 4000 美元跌至 1500 美元，说明在下跌过程中，反而有大户持续收集筹码，且筹码并未被广泛分散。

这种集中有利于控盘，也放大了 ETH 近期的波动性。虽然当前集中度仍远低于历史高点，但主力一旦开启建仓，通常不会轻易停手。只是他们更可能在悄悄吸筹，而不是急于拉盘。

这是一次标准的筹码换手，甚至说得更直接一点——这是一次结构性的洗盘。

如果从情绪面看，它像极了末期崩溃；但如果从结构面看，它更像是主力重新布阵：在最没有希望的时候悄悄吸筹，在最嘈杂的时刻保持沉默。

这种操作方式，过去我们常常在 A 股、港股或者美股小盘股中见到，现在它出现在了 ETH 身上。

回头再看，这轮跌到 1500 美元的过程，表面是散户踩踏，其实是精确控制的「回撤空间」。换庄不一定都在牛市启动前完成，有时也藏在熊市的深水区。现在我们才意识到，那些以「ETF 未批」「叙事崩塌」「生态乏力」为理由的砸盘，其实正是一个更深层次剧本的一部分——让浮筹出局，让筹码归边。

等我们如今真意识到换庄，ETH 已经回到了 3000 美元以上。而这时再去复盘，你会明白，这个位置不是终点，可能是新的起点——ETH 洗盘拐点，已经在 1500 美元悄然完成。

那么这群看起来是华尔街的机构，如何悄悄为 ETH 起势的呢？

图源自 cryptotimes

2025 年 5 月，SharpLink Gaming（$SBET）宣布通过 PIPE 融资 4.25 亿美元，购入 176,271 ETH，当时市值超 4.6 亿美元。

消息公布当天，股价暴涨 400%，融资+加密资产双重题材引爆美股市场。这被视为「对标 MSTR 的 ETH 版本」的首次定调，也正式点燃了华尔街美股对 ETH 资产敞口的炒作逻辑。

SBET 的暴涨，起初被市场看作一次小盘股的击鼓传花。但仅仅一月后，跟风者就出现了。

6 月，BitMine Immersion Technologies（$BMNR）宣布，将通过 PIPE 融资 2.5 亿美元购入 ETH，明确「转型为 ETH 基础设施资产管理商」。消息发布后，BMNR 连续多日暴涨，成为 SBET 之后的又一支「ETH 概念股」。

与 SBET 不同，BMNR 不再只是「买币屯币」，而是将目标明确指向 ETH 质押收益、链上现金流和 DeFi 生态参与。这是传统矿企首次以「类 ETF 逻辑」转型做多 ETH，也表明庄家的思维已经从方向性下注，变成结构性捕捉。

几乎与此同时，BTCS（$BTCS）。它没有高调公布一口气买多少 ETH，而是强调融资结构的创新性：「DeFi + TradFi」的混合融资模型。它买的不只是 ETH，而是买入一种稳定币流动性的锚定资产。

Bit Digital（$BTBT）也悄然披露其购入 2 万枚 ETH，计划从原本的 BTC 矿企转型为 ETH 质押节点运营方。在这轮换庄中，BTC 阵营里部分玩家，已经开始站到对岸。

从 SBET 打响第一枪，到 BMNR、BTCS、BTBT 等美股和矿企依次接棒，整个过程不到 1 个月，节奏迅猛、清晰而有序。

这场预谋已久的「换庄」的幕后推手究竟是谁？真的是华尔街捡了带血的筹码吗？

「换庄」的幕后推手

将华尔街价值发现 ETH 的幻想放在一边，仔细阅读这些以太坊战略储备公司公布的募资声明，曾经的 ETH 信仰者可能会长叹一声：

因为上面赫然出现一个又一个熟悉的名字：Pantera Capital, Galaxy Digital, Joseph Lubin, Peter Thiel......

正是这些加密圈再熟悉不过的机构和任务，通过投资、技术支持和舆论造势，将以太坊包装出了「华尔街化」的新高度。

Pantera Capital

Pantera Capital 是加密货币投资领域的先驱。2013 年，就 Pantera 推出了美国首个专注于比特币的机构投资基金，随后扩展到以太坊及其他区块链项目。

作为以太坊首次代币发行（ICO）的早期天使投资人，Pantera 早在 2014 年以太坊众筹时就押注其潜力，奠定了与以太坊的深厚联系。

Pantera 的投资组合还涵盖了以太坊生态中 DeFi 领域的各个项目，包括 Uniswap, Aave, Arbitrum 等以太坊上的基础应用。

2025 年 5 月，Pantera 在其 Blockchain Letter 再次强调了以太坊在稳定币和 DeFi 应用中的核心地位，称其为「区块链经济的支柱」。

与此同时推出了 DAT 基金，专门投资以数字资产作为战略储备的公司（Digital Asset Treasury Companies, DATs），并称这种模式为：以公开市场为加密货币敞口的新叙事。

「数字资产国债公司 (DAT) 将效仿 MSTR，以在公共股票交易所上市的永久资本载具为媒介，为投资数字资产提供敞口。在研究了该策略后，我们对这一投资论点建立了信心，并集中押注。」

Pantera 投资的 DAT 公司

目前，ETH 持仓排名前二的战略储备公司：SharpLink 和 Bitmine 的背后，皆有 Pantera 的身影。

2025 年 5 月，Pantera 参与了 SharpLink 的 4.25 亿美元私募股权融资，与 ConsenSys、ParaFi Capital 和 Galaxy Digital 等加密 VC 联合投资。

2025 年 6 月 30 日，Pantera 又参与了 BitMine 的 2.5 亿美元私募股权融资，与 Pantera 共同投资的依然有 Galaxy Digital 和 ParaFi Capital。

其中 Galaxy Digital 管理着 ETH ETF，而 ParaFi Capital 则与 Pantera 一样，投资了包括 Uniswap 和 Aave 在内等众多以太坊 DeFi 应用。

除此之外，ParaFi 还投资了 Consensys，而后者正是 SharpLink 的主要推手之一，也是 Pantera 长达十多年的合作伙伴。

Consensys

Consensys 为以太坊开发了 Metamask、Infura，和 Linea 等重要基础设施应用，其创始人 Joseph Lubin，也是影响力不亚于 Vitalik 的以太坊的联合创始人。

Joseph Lubin 本人不仅持有大量以太坊，还在投资 SharpLink 后，成为其董事会主席，持有 SBET 9.9% 的股份，成为其公开最大个人股东。

Joseph Lubin 在加入以太坊之前，也曾在高盛工作，其本人就是传统金融与加密世界的跨界者。

除了 Consensys 和 Pantera 这些 ICO 时期的以太坊 OG 外，另一个加密巨头：Founders Fund 也将目光投向了以太坊战略储备的赛道。

Founders Fund

Founders Fund 由硅谷和加密传奇 Peter Thiel 创立，并在 2023 年投资 2 亿美元于加密货币，其中 1 亿美元用于购入 ETH，以 1,700 美元的均价购入了 58,824 枚 ETH。

Founders Fund 同样是 Polymarket，Ondo Finance 等多家基于以太坊的明星项目的投资人。

而 Founders Fund 也参与了 BitMine Immersion Technologies 的 2.5 亿美元私募股权融资，持有其 9.1% 的股份（5,094,000 股）。

BitMine 目前持有超过 163,000 ETH，价值约 5 亿美元，Founders Fund 的投资相当于通过 Bitmine 间接持有约 14,853 枚 ETH。

Bitmine 在完成以太坊战略储备私募融资的同时，宣布任命 Tom Lee 为新的董事会主席。

Tom Lee

Tom Lee 曾是华尔街知名的市场策略师，1999 年至 2014 年，他担任 J.P. Morgan Chase & Co. 的首席股票策略师，连续自 1998 年起每年被机构投资者评为顶尖分析师。

2014 年，Lee 离开 J.P. Morgan，共同创立了 Fundstrat，为机构投资者、养老基金、家族办公室和高净值个人提供股票研究和咨询服务。

与此同时，Lee 还是金融媒体的常客，经常出现在 CNBC、Fox Business 和 Bloomberg 等节目中，经常加密货币和股票市场领域。

Lee 自 2017 年起就公开看多比特币，并在 2024 年预测以太坊价格将达到 5000-6000 美元。

如今这位加密友好的华尔街人士似乎成为以太坊战略储备叙事的「新庄嘴」，在 CNBC 等主流金融媒体上大肆唱多 ETH，声称以太坊是稳定币的底层架构，还大胆预测：

「当高盛和摩根大通等银行在以太坊上发行稳定币，他们会想要质押更多的以太坊来保证其安全，并且通过建立以太坊战略储备来实现这一点。」

Tom Lee 在传统金融、股票分析方面的背景，以及和主流金融媒体的良好关系，使他确实非常适合「喊单」以太坊战略储备这一角色。

Primitive Ventures 的主席 Dovey Wan 也在 X 上发表了对以太坊战略储备模式的积极看法：

「以太坊战略储备不仅仅是公司买 ETH，它是一种信任和金融架构的实验。SharpLink 的模式（股票溢价 → 更多 ETH → 更大飞轮效应）展示了以太坊如何通过上市公司成为机构投资的桥梁。」

值得注意的是，Primitive Ventures 曾于此前发文宣布已押注 SharpLink。

Dovey Wan 本人 还担任 CoinDesk 顾问委员会的成员，Coindesk 则于 2023 年 11 月 20 日被 Bullish 收购，Bullish 的投资人之一 则正是 Founders Fund。

这些高度重复的名字，使以太坊战略储备叙事，与 Microstrategy 当初作为圈外公司自发购买比特币的行为，大不相同。

以太坊核心圈的共谋

以太坊战略储备公司的兴起，从组织、发起、到传播，背后每一步都是以太坊 OG 和巨鲸的精心筹划。

这些加密机构与核心人物不仅持有大量以太坊，彼此之间的关系盘根错节，还深度参与投资了以太坊基础建设和 Defi 相关项目。

可以说，正是 ETH 背后的核心资本主导了这次以 ETH 战略储备为叙事的「换庄」。

这些 OG 玩家是否曾是以太坊的「旧庄」不得而知，但这些战略储备公司确实已经快买成 ETH 的「新庄」

以太坊战略储备公司：ETH 的「新庄」

据截止 7 月 14 日的数据，市场上已有超过 50 家以太坊战略储备公司，持有的 ETH 总价值超过 40 亿美元，占 ETH 流通总量的 1% 以上。

根据 Strategic ETH Reserve 的数据，在以太坊前 11 的机构持仓中，已有 4 家是以太坊战略储备公司。

这些公司持有的以太坊数量占前 10 机构持仓的 40% 以上，是以太坊基金会持有数量的 2 倍以上，美国政府的 9 倍不止。

而这些战略储备公司的 30 天涨幅，也同样远远超过了 Lido 等老牌加密项目，以及 Coinbase 这样的交易所巨头。

BTCS 也已于昨晚宣布被纳入罗素微型股指数。

「换庄」改变了 ETH 的基本面吗？

似受到以太坊战略储备叙事的影响，ETH 这几天的走势异常强硬。

但以太坊的基本面，真的变了吗？

这是这轮换庄过程中最具争议的问题。支持者认为，ETH 不过是被情绪错杀，技术路线清晰、经济模型稳定，正在走向全球结算层的终点；而唱空者则嘲讽它失去了活力、用户与想象力，从 DeFi 到 NFT 再到 L2，全面熄火。

但如果将视角从情绪面抽离，你会发现：ETH 的链上结构和经济底座并没有崩塌，真正变化的，是讲述 ETH 的方式——它不再是一个靠叙事炒起来的资产，而是一个可以被华尔街做结构化收益的金融工具。

从链上看，ETH 的供需结构仍然稳固。EIP-1559 持续执行，ETH 供应趋于温和通缩；质押率稳步上升，超过四分之一的流通量锁定在主网或 LRT 结构中，为网络安全提供底盘的同时，也让 ETH 具备了类「链上国债」的性质。

扩容路线清晰，EIP-4844 已上线，Rollup 成本不断下降，L2 开发者生态虽热度不高，但基础设施仍在持续进步。

图源自 the block

但在链下，ETH 的叙事者正在更替。过去几年，以太坊的主语是 KOL、VC、DeFi 协议，是那些靠想象力和市梦率构建出来的增长曲线。但自 2024 年 LSD 叙事熄火、NFT 板块沉寂、L2 扩容滞缓后，市场对 ETH 的「未来故事」感到疲乏。

VC 讲不出新 PPT，散户被 meme 吸引走，以太坊突然失去了「价格上涨」的理由。

但就在散户对 meme 的庞氏感到疲惫，被山寨的出货浇灭信心之际，以太坊 OG 为 ETH 换上了符合传统金融逻辑的话筒。

ETH 的上涨逻辑被换成了：能不能被包装成结构化票据，能不能产出年化 6% 的链上稳定收益，能不能成为「TradFi 投资组合」里那一层类国债资产。

其中，BTCS 的打法尤为典型：这家美股老牌 Web3 公司在 2025 年 6 月宣布将通过 S-3 注册增发最多 1 亿美元，资金将用于加大 ETH 持仓、扩展节点运营与链上收益管理。

BTCS 提出了「DeFi + TradFi 混合结构」的飞轮模型：

以一定杠杆率，用上市公司进行 ATM 和可转债融资，购买 ETH，再用 ETH 作为质押底仓，结合链上借贷、节点质押收益、MEV 提取、甚至未来与 Builder 生态的联动，构建出一套稳定现金流模型。

ETH 在他们手中，不是投机标的，而是可以反复折现的金融工具，是机构财务模型里的一部分。

这种叙事的切换，本质符合传统金融机构买单的逻辑。

从这个意义上说，ETH 没有变，变的是它的听众和讲述方式。旧的共识正在枯萎，但新的金融定价叙事，已经在慢慢长出。

从共识到共谋，ETH 的剧本似曾相识

过去我们谈 ETH，看的是技术迭代，看的是叙事轮换，看的是共识强弱。

但到了今天，真正决定 ETH 下一轮命运的，不再是「讲故事的人」，而是「写结构的人」。

SBET、BMNR、BTCS、BTBT……这批悄然进场的美股公司的背后正是以太坊最 OG 的投资者和巨鲸，也是最熟悉「传统金融游戏」的玩家。

他们知道，一旦某个数字资产能被标准化、结构化并纳入传统投资组合，那它的价格将被重新定义。

当 Joseph Lubin, Tom Lee 开始接受 CNBC 等主流金融媒体的采访，将以太坊的潜力与稳定币叙事深度绑定；当 Pantera 和 Peter Theil 开始公开自己的以太坊战略储备持仓：

加密巨头和以太坊巨鲸们正在把以太坊的「新故事」推销给华尔街和更多传统金融机构。

回头看，以太坊的「换庄」过程其实非常典型：情绪恐慌、散户出逃，然后主力用 PIPE 融资、「链上质押收益模型」以及「美股二级市场炒作」接盘建仓。

这不是 Web3 原生故事，而是一整套熟悉的 TradFi 剧本复现：把资产通道化，把叙事结构化，把波动商品化。

而 ETH，也正在从一个共识资产，变成一个共谋资产。共识，是散户在社群里的自我认同；而共谋，是机构在结构交易背后的无声交接。

这一切，都是主力「换仓」完成后，开始「控盘」的标志。

最终我们会发现，ETH 的底层没有变，链还在跑，代码还在更新，最大持仓的背后还是同一拨人。但谁在讲它、谁在配它，推动 ETH 上涨的叙事，和面向的受众，已经发生改变。

面具戴上的是华尔街的脸，伸手操盘的，却还是那些熟悉的老镰刀。

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