作者：Nancy，PANews
眼下，以太坊的多空分歧正愈发明显。随着ETH价格冲击高位，质押撤回需求显著增加，市场对潜在下跌风险的担忧日益升温。以太坊大规模抛压是否会如预期出现？
多重因素驱动，以太坊质押解除规模创新高
当前，以太坊的质押解除规模已达到历史峰值。根据Validator Queue数据显示，截至8月18日，超过8.7万枚ETH（价值约37.6亿美元）正排队退出以太坊网络，创下历史新高，并已连续6日增加，预计等待。相比之下，等待入场的新质押ETH仅约2.6万枚（约11.2亿美元），预计激活延迟约4天12小时。
本轮质押大规模退场受到多重因素的共同推动，涉及市场策略调整、机构资金流向以及价格波动带来的获利了结需求。
借贷利率飙升引发循环策略平仓
ETH借贷利率大幅上升，导致杠杆策略受冲击，从而刺激验证者退出排队潮。上个月，大量ETH从Aave借贷池中撤出，导致平台ETH供应紧缩，从而推动借贷利率大幅飙升。官网数据显示，7月份Aave的ETH借贷年利率曾一度从约2.5%攀升至10.6%，远超当时以太坊约3%的质押收益率。
这一利率的上涨打破了循环套利的交易逻辑。原本投资者可以用质押的ETH作为抵押，再借入更多ETH进行杠杆操作。然而，这一杠杆模式在利率骤升后失去吸引力，迫使交易者平仓，解除质押以偿还贷款或降低杠杆，从而加剧了退出需求。
LST/LRT脱锚放大套利与清算风险
借贷利率的上升也加剧了LST/LRT（如stETH、weETH）与ETH的脱锚。比如，Dune数据显示，7月份stETH与ETH折扣率一度达到0.4%。这使得套利者选择在二级市场低价买入流动性质押代币，并通过解除质押后兑换全额ETH价值，赚取价差，从而推动了以太坊质押队列的进一步拥堵。
与此同时，尽管市场尚未因价格脱锚出现系统性清算，但潜在压力进一步推动投资者提前离场。据Jlabs Digital分析师Ben Lilly近日分析指出，当前stETH正在从Lido提取，32%的stETH (wstETH) 被用作借贷协议的抵押品，脱钩可能意味着借贷协议的大规模清算。同时，27.8万枚wstETH处于“高风险”状态（高风险定义为健康系数在 1-1.1 倍之间）。
Bitwise高级投资策略师Juan Leon也表示，像stETH这样的质押代币可以折价交易，而折价会降低抵押品价值，从而引发风险削减、对冲甚至清算，最终导致ETH现货抛售，通过DeFi协议流动性池进行的杠杆stETH循环交易将不再盈利，交易员通过平仓和出售ETH来偿还贷款也形成同步抛售压力。
为此不少投资者选择退场，甚至有巨鲸选择割肉快速套现。比如，Lookonchain近日监测，某鲸鱼放弃通过排队退出质押，将4242.4枚stETH直接兑换为4231枚ETH（价值1874 万美元），并存入Kraken进行出售，兑换直接亏损11.4枚ETH（约5.05万美元）。
机构资金迁移，质押生态格局生变
ETH大规模的质押退出也与资金转向新质押协议有关。随着以太坊的投资主力从散户转向机构，其质押市场格局正在发生显著变化。Dune数据显示，截至8月18日，前五大质押协议中已有三家为中心化机构：Binance、Coinbase与Figment。而在过去一个月，Lido、ether.fi和P2P.og的ETH流出量居前，其中Lido单月流出超过27.9万枚 ETH，市占率下滑至24.4%，创历史新底；相对地，Figment单月流入超26.2万枚ETH，成为最大赢家。
这一迁移趋势背后，是机构对合规性与稳定性的多重需求驱动，比如机构需要明确的法律实体和合规流程，而去中心化协议难以满足监管要求；去中心化网络节点分散，难以全面审计，几乎不可能实现全球范围的KYC；中心化机构可明确承担节点故障责任，而去中心化协议责任分散，不符合风险管理预期；DAO投票机制存在不确定性，对机构而言缺乏决策稳定性等。简而言之，机构资金更看重合规、责任与稳定性，而非去中心化的理念。这也意味着，在ETH质押市场中，去中心化协议正逐渐转入防守姿态，而中心化质押机构则凭借合规与稳定性不断扩大份额。
价格上涨刺激获利了结
ETH质押解除规模攀升背后，价格上涨带来的获利了结需求也是驱动因素之一。CoinGecko数据显示，自今年4月以来，ETH价格已从低点累计反弹约223.7%。如此快速的上涨，为早期质押者提供了可观的浮盈，促使部分投资者选择解除质押并锁定利润，从而在短期内加大了ETH的流动供应压力。
大规模抛压短期难直接释放，市场仍有一定支撑空间
尽管以太坊质押解除规模创历史新高，引发了市场对抛压的担忧，但鉴于释放节奏受限、机构持续增持等原因，或将为ETH提供一定的支撑空间。
一方面，如前文所述，本轮解质押潮背后有多重因素驱动，包括循环策略平仓、套利需求以及向其他质押商转移等。这意味着，并非所有被解除质押的ETH都会直接进入市场抛售。
另一方面，以太坊的PoS机制对验证者退出有严格限制，每个验证者需质押32 ETH参与网络共识，而为保证网络稳定，每个epoch（约6.4分钟）仅允许8–10名验证者退出。随着验证者退出需求的增加，等待队列会显著拉长。目前预计，这部分被解除质押的ETH需要约15天4小时后才能真正释放到市场，因此短期内不会对流动供应造成冲击。
此外，从市场数据来看，当前以太坊有着超6.1万枚ETH的质押退出需求， 但机构投资者的增持力度可覆盖潜在抛压。根据strategicethreserve.xyz数据显示，截至8月18日，以太坊储备公司及各类ETH现货ETF持有量累计持币量达1026万枚ETH，总占比已超以太坊总供应量8.4%。在过去半个月中，机构增持ETH超过183万枚，远超本轮解除质押规模。如果增持趋势持续，可有效吸收潜在抛压。
总的来说，近期ETH价格的高位震荡，或为获利了结及市场情绪波动的自然反应。尽管市场存在一定的不确定性和短期波动压力，但以太坊整体信心并未动摇，特别是机构资金的持续性进一步增强了市场韧性。
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