宏观缓冲 + 链上支撑汇聚，比特币熊市反弹进入决胜时刻。

撰文：Glassnode

编译：AididiaoJP，Foresight News

摘要

• 伊朗局势升级引发油价飙升，股市表现平淡或下跌；比特币却吸收了这一冲击，连续第二周跑赢两大主要股指。
• 五个月来首次出现核心通胀下行数据，恰好在 FOMC 会议前一周，而政策利率仍维持在通胀上方，保持限制性。
• 10 年期美债收益率重回高位区间，美元则相对平稳；收益率与美元共同筑起的“天花板”尚未解除。
• 价格已进入决策区间：上方是约 69,000 美元的短期持有者成本基础，下方则是市场上最重的需求支撑带。
• 近价位供给正向支撑侧倾斜，交易所净流入持续减弱，反弹遇阻所需的获利了结压力尚未积累。
• 积累行为收窄至 1,000-10,000 BTC 的高信念群体，广度仍是链上缺失的一环。
• 场外层面，本报告持续追踪的信号终于兑现：ETF 资金流转正，价格站上最大痛点（max pain），对冲头寸降至数月低位。
• 山寨币再次对比特币走弱，资金向龙头集中；市场罗盘读数同样显示：修复中，仍处风险偏好较低区间。

宏观洞察

抵御油价冲击

本周宏观考验来自石油市场。WTI 原油因伊朗局势升级而大幅拉升，这种外部冲击通常会拖累整个风险资产。但股市反应平淡：标普 500 指数周线收跌，欧洲股市横盘。比特币在相同冲击下继续上行，连续第二周超越两大股指。一只在坏消息中仍能上涨的市场，说明边际卖压已基本耗尽——这种韧性本身就是信号。

通胀终于弯腰

核心通胀五个月来首次录得下行，创下 2022 年高点后最接近目标水平的读数。虽然单次数据并非趋势，但时机恰到好处：下周 FOMC 会议召开时，联邦基金利率仍比核心通胀高出逾 100 个基点。

这一缺口正是限制性政策的体现，也给美联储留出操作空间。若发出降息信号，将解除本报告全年追踪的宏观刹车之一；若保持沉默，市场就只能继续依赖加密原生动力前行。

收益率推高，美元休整

债券市场并未配合。10 年期美债收益率重回近期高点附近，继续对所有风险资产施压；而美元则相对温和，远低于冬季高位。

本轮周期上行天花板清晰可见：10 年期收益率高于 4.45%、美元指数高于 99。美元侧已接近突破，收益率侧尚未。两者同时下破，仍是宏观释放的关键阀门。

链上洞察

抵达决策区间

比特币从 6 月底低点反弹后，价格上下的供给分布成为核心叙事。上方是约 69,000 美元的短期持有者成本基础——过去五个月买入者的盈亏平衡线；下方则是图表上最重的需求支撑带，约占总供给十分之一，集中在 63,000 美元附近（中位币最后一次换手价）。更下方的实现价地板则远在下方。

第一道墙的不对称性早已被市场熟知：在下行趋势中从下方逼近时，近期买入者的盈亏平衡线往往成为抛压区，因为最想卖出的持有者即将回本。一旦站上，上方将形成“空气口袋”直至 84,000 美元大关。成功收复，该区间阻力稀薄，可实现快速重估；若失败，下方支撑带将成为新一轮测试对象。

支撑力量向测试区汇聚

价格附近的供给正在站队。按距离加权的成本基础数据显示，近价位筹码分为现价下方支撑与上方阻力，而支撑份额刚刚超过阻力侧，春季以来以阻力为主导的格局正处于翻转边缘。

反弹遇阻还需要卖压，而燃料尚未装满。经典触发信号是短期持有者盈利供给占比突破 54%——足够多近期买入者回本，可形成规模性抛售。目前该指标远未达标，短期持有者 SOPR 也稳定在盈亏平衡线附近而非向下翻转。近期买家既不狂热，也未离场。

卖压逐步退场

交易所“旋转门”已放缓。6 月初市场下破时，交易所净头寸变化曾出现大量净流入——潜在卖压抵达交易场所。这一波流入已连续数周减弱，目前仅为峰值的零头。

流入减弱但未出现主导流出，属于中性格局：需求正在吸收到货量，但健康市场应有的结构性撤资趋势尚未回归。值得关注的确认信号是持续净流出——这正是 ETF 渠道刚刚开始提供的链上跟进。

信念集中但缺乏广度

6 月反弹由广泛积累驱动：积累趋势评分在低点时覆盖所有钱包群体。过去两周则不同，买盘收窄至 1,000-10,000 BTC 区间——历史上这些钱包常领先于持久转折，而中层群体已转回派发。

集中积累有利有弊。大体量、耐心钱包的坚定信念曾多次引领复苏；但仅由单一群体托底的市场结构，也比全群体参与时更为单薄。下一次上行时广度回归，才是区分挤仓与趋势的关键。

场外洞察

赎回连胜终结

数周以来，每一次改善都附带同一条件：衍生品乐观，但 ETF 渠道持续失血。美国现货比特币 ETF 资金流转为净流入，这是 6 月赎回潮结束后首次出现持续净买入。

上周报告曾指出，机构已停止逃离但尚未开始买入。目前翻转尚处早期且规模温和，却将纯衍生品驱动的反弹转化为有现货买盘支撑的行情。持久性而非规模，才是需要观察的重点。

站上最大痛点

最大痛点（max pain）——即最多期权头寸到期归零的价格——整个春季一直充当上方阻力。上周比特币从下方逼近，现已站上该聚合水平，远高于 2 月低点时的位置。

历史上，收复最大痛点往往伴随期权市场转向友好格局，尽管转变通常渐进。若在即将到期的期权周期中维持在上方，交易商对冲流将起到平抑波动而非追逐波动的作用，把“痛点”从天花板转为锚点。

对冲解除、空头折戟

自 6 月低点以来，每期报告都在追踪同一悄然进程：交易者平掉空头、让下行保护到期。如今行情已大声印证。单周 25-Delta 偏度崩至数月最低，前端曲线下行保护抛弃最快，一个月期限也同步跟进。

看跌 / 看涨复合指标确认了这一趋势：期权未平仓量看跌 / 看涨比率降至年内最低，成交量比率较 6 月对冲高峰减半；永续合约资金费率过去一个月每日均低于中性线。

这份乐观源于对冲头寸解除，而非新增杠杆堆积。建立在这种组合上的挤仓，回调时通常比资金费率驱动的挤仓更为温和。

山寨币失血，比特币领跑

表面之下，资金持续选择龙头。各层级山寨币对 BTC 已连年走弱，今年春季这一长期下行趋于平缓，形成熊市中最具建设性的山寨币底部。上周，这一缓慢下滑悄然重启：随着比特币走高，小市值币种对 BTC 进一步让步。

这是健康的轮动版本。比特币领涨先把资金集中到流动性最深的资产，随后再向外溢出；过早的山寨币领涨通常是泡沫。底部守住、比特币领跑，才是持久复苏应有的序列。

结语

在证明自己之前，这仍是一场熊市反弹，而证明地点已明确。挤仓已做到挤仓能做的一切：对冲解除、空头平仓、资金费率平静、ETF 从拖累转为支撑。但它尚未清除上方阻力。本周比特币仍位于 69,000 美元短期持有者成本基础下方，上方是空气口袋与 84,000 美元大关；下方则是 63,000 美元需求支撑带以及仍在成型的支撑格局。

若在持续现货流入下果断收复 69K，上方口袋将打开；若遇阻且交易所流入重现，市场将回落测试支撑带。