告别「文艺复兴」，DeFi进入巴洛克时代

原文编译：Alex Liu，Foresight News

去年，「DeFi 文艺复兴」的呼声广泛传播，DeFi 领域经历了一段复苏与重燃兴趣的时期。

这由 AAVE、Uniswap、Lido、Maker、Ethena、Morpho 和 Pendle 等协议引领，它们持续扩大规模，贡献加密领域绝大部分的总锁仓价值（TVL）。此前 DeFi 刚经历最艰难的阶段：最大的稳定币之一 UST 崩盘、头部中心化交易所 FTX 倒闭，以及黑客攻击、漏洞利用、脱锚事件等重重打击在上轮熊市中困扰着 DeFi 领域。过去几年，情况已发生巨变，催生了被称为「DeFi 文艺复兴」的叙事。

DeFi 多年发展史 - 引自 Arthur 0 x 的文章《DeFi 文艺复兴：让 DeFi 再次伟大》

这些协议在残酷的熊市中幸存，并在其最初构建的去中心化交易所（DEX）、货币市场和质押领域基础上持续开发、改进和创新。

DeFi 迎来复兴有多种原因，部分如下：

主流协议经过实战检验：应用程序经受住了上个周期的多重灾难考验，包括 USDC 脱锚、stETH 脱锚、完整繁荣 - 萧条周期、传统金融高收益率 / 高利率环境等。
产品供应更强大：无论是高收益的稳定币（Ethena）、更高资本效率的 DEX（Fluid / Uniswap V 4），还是货币市场创新（Euler， Morpho， AAVE 等）。
转向可持续性：通过创造收入减少对代币排放的依赖，同时优化 DeFi 原生代币的代币经济学。
稳定币增长：当前总量达 2670 亿美元，远超上轮周期高点并创历史新高。尽管 Tether 和 Circle 占据主导地位，生息型稳定币仍在增长。

DeFi 复兴蓬勃发展的原因之一在于上述协议能协同工作，创造独特 DeFi 工具，突显代币化和货币「乐高性」优势。典型案例是 Ethena、Pendle 和 AAVE 合作创建 PT-USDe 抵押资产类型。

AAVE 上 3 个 Ethena PT 市场中仅 1 个就达到 20 亿美元的上限

今年 6 月该组合资产规模为 13 亿美元，数月后的今天已飙升至 33 亿美元以上—— 占现有 DeFi 总 TVL 的 2% 以上，且仅通过单一工具实现。而这只是 DeFi 过去几年成就的冰山一角。

截至 2025 年 8 月的 DeFi 概览 - DeFillama

当前 DeFi 整体 TVL 达 1500 亿美元，较上轮峰值仅低 15%。尽管有人会辩称上轮数据因 ETH 峰值近 4800 美元及 UST 等已消亡稳定币的巨量增长而虚高。若排除这两个变量，DeFi 无疑将超越上轮周期水平。随着 DeFi 复兴在过去几年牢固确立，我认为 DeFi 正进入新篇章。

文艺复兴时期已终结。

DeFi 巴洛克时期

欧洲历史上，15-16 世纪以艺术、科学、文学和文化为标志带来现代性，被归类为平衡与清晰的文艺复兴时期。随后进入巴洛克时期，其文化艺术以宏伟与繁复交融为特征，艺术风格旨在唤起敬畏、悬念和深度感。

这正是当下 DeFi 市场的演进方向：简约时代已成过去，奇异、宏大且充满活力的市场就在眼前。

「戴珍珠耳环的少女」—— 亦被称为北方蒙娜丽莎

DeFi 正在所有领域的特定类别创新，其影响遍及现有每个领域 ——衍生品。

传统金融 600 万亿美元的名义市场规模仅是衍生品领域体量的标志。对 DeFi 而言，衍生品正在重塑该领域，许多人会问：如何实现？

下文将介绍部分引领 DeFi 市场下一轮迭代的先锋。

从 Hyperliquid 开始

读者都知晓 Hyperliquid 及其成就，但或许有人不了解其未来计划及基于 Hyperliquid 构建的独特工具。

CoreWriter —— 统一执行层

Hyperliquid 在共识层之上拥有双状态执行环境：HyperCore 和 HyperEVM。HyperCore 是我们熟知的高性能引擎，承载永续合约及订单簿现货市场。HyperEVM 是完全不同的环境，承载 Hyperliquid 的智能合约层。二者共享状态，但此前 HyperEVM 智能合约仅能读取 HyperCore 数据。CoreWriter 彻底改变了这一点。

HyperCore 与 HyperEVM 均构建于 HyperBFT 共识层之上

这是 Hyperliquid 区别于其他链的核心创新。CoreWriter 使 HyperEVM 智能合约不仅能读取 HyperCore 数据，更能执行交易指令（包括交易订单、质押、转账和保险库管理）。

这为 HyperEVM 协议接入链上最大订单簿及其流动性打开大门，创造前所未有的独特 DeFi 机制。

CoreWriter 集成示例：

DEX 利用 AMM 和订单簿流动性提升资本效率
通过永续合约创建复杂德尔塔对冲策略
当资金费率有利时，CLAMM 通过永续合约对冲无常损失
利用期权与永续合约双重工具的组合策略
HyperEVM 上的代币化资金费率策略
当前清算通常由 AMM 执行，而 CoreWriter 使货币市场可利用订单簿清算提升资本效率
包含 HLP 的无托管代币化保险库

Kinetiq 是已应用此技术的案例之一。Kinetiq 通过评分系统使用去中心化验证者质押机制，所有操作均通过 HyperEVM 与 HyperCore 间的智能合约自动完成。这种增强的信任使 kHYPE 等流动性质押代币（LST）更具优势。

Kinetiq 主网上线数周内 TVL 即跃居 HyperEVM 应用首位

另一项创新是引入新型抵押资产—— felix protocol 团队（未确认）正考虑此方向。具体而言：实现将代币化永续仓位作为货币市场抵押资产进行借贷，开创完全由衍生品背书的 DeFi 挖矿收益机会。

Felix 的 Morpho 实例仍是 HyperEVM 最具吸引力的货币市场之一

CoreWriter 只是将 DeFi 带入更奇异、复杂和可组合的巴洛克时代的创新之一。Hyperliquid 另一项关键创新如下：

HIP-3：永续合约的 Uniswap 时刻

Hyperliquid 的下一项创新是通过 HIP-3 创建无需许可的永续市场。有 100 万 HYPE（截至撰稿时约 3800 万美元）和预言机，即可在 Hyperliquid 部署新型无需许可永续市场。这开创了全新市场——我们可称之为「永续合约即服务」（PaaS）。

永续合约市场真正的「Uniswap 时刻」已来临：任何永续市场均可被创建，包括：

股票永续合约
指数永续合约
外汇市场永续合约
大宗商品市场永续合约
Pre-IPO 市场永续合约
房地产永续合约
特殊新市场

这也意味着：若协议发行的代币未在 HyperCore 永续或 CEX 上市，现可在最常用的链上市场无需许可创建交易对。包括标普 500 在内的传统金融指数有望在推出后迅速上线，形成 Hyperliquid 最大市场。$NVDA、$HOOD、$TSLA 等股票均可被「永续化」，为这些科技巨头创造全新工具。市场发行方还可获得其工具 50% 的交易手续费。

HIP-3 为股票永续合约等新型市场开启大门

作为 DeFi 用户，部分特殊市场极具吸引力 —— 尤其是通过 CoreWriter 将永续仓位代币化后用于其他 HyperEVM 应用。假以时日，我们或见证房地产永续、预测市场永续甚至橙汁期货等光怪陆离的市场。但吸引做市商进入此类市场可能困难。因此更可能先出现主流市场。

Ventuals 是首批公开宣传基于 HIP-3 构建 Pre-IPO 市场的团队。其利用行业领先的链下数据源获取精确估值，围绕 OpenAI、SpaceX、Stripe、Anthropic 等全球头部私营公司创建永续合约。

Ventuals 测试网市场页面

此类特殊市场正推动 DeFi 创新：一个市场、一个预言机和一个梦想。

衍生品背书稳定币

衍生品同样推动稳定币领域创新 —— 不是通过支付型稳定币（Tether 和 Circle 自成体系），而是通过生息稳定币。

该领域正快速增长，USDe 是独特高收益稳定币发展的最佳例证。我们已厌倦数量激增、仅提供 5% 平庸年化的国债背书稳定币。

永续合约通过资金费率催生了近年最佳德尔塔中性策略，Resolv 是另一高收益德尔塔中性稳定币案例。其分级系统让用户根据风险偏好选择收益水平。结合 Pendle 等协议可创造更复杂独特的工具 —— PT（本金代币）尤其令我关注，它本质创造了由衍生品收益背书的固定利率收入产品。

基于 Hyperliquid 构建的 Liminal 在其应用中提供资金费率策略服务。用户存入稳定币即可自动赚取资金费率收益。虽非稳定币本身，但这些衍生品背书产品提供超越国债等现实世界资产（RWA）的稳定币计价高收益。

稳定币有时更具想象力：如 Neutrl 通过场外（OTC）套利和永续对冲创造合成美元产品，当前 4000 万美元 TVL 年化超 30%（目前仅限私人访问）。

他们如何实现？

Neutrl 从寻求流动性的基金会和投资者处获取 SAFT（未来代币简单协议）及代币交易，绝大多数交易相对现货价有深度折扣。其优势在于通过资本网络和合作伙伴获取交易机会，再通过永续合约对冲。风险管理包含多元化交易、其他稳定币背书、额外缓冲及第三方托管。

此类新型市场让用户获取前所未有的高收益。OTC 交易曾是小众专属，如今普通链上用户也能通过 Neutrl 获益。

特殊稳定币形态多样：GAIB 的 AI GPU 衍生品、USD.AI 的 AI 基础设施债务背书稳定币、Hyperbeat 利用 USDT 的 DeFi 策略代币化稳定币（技术上属稳定币）。

基于期权的新型衍生工具

长期以来，关于期权产品设计不当的讨论不绝于耳。这类时代已终结 —— 链上期权工具提供表达敞口的独特载体：从交易导向产品、高杠杆到收益生成策略。

跨式策略（Straddles）本质是做多波动率

协议未全面开放期权世界，而是聚焦细分领域打造高质量产品后再扩张。因此涌现出一系列提供链上前所未有产品的期权协议。

上周 0 dte（24 小时内到期期权）等工具名义交易量创历史新高。为何这些工具有用？简而言之：投机空间惊人。

超高杠杆（可达数百倍名义杠杆）
买入看涨 / 看跌期权无清算风险

交易者可通过 IVX 协议交易 BTC、ETH、SOL 和 HYPE 等主流资产的 0 dte 期权市场。这些是当今市场现存最佳杠杆工具之一，包括 HYPE 等资产的最高杠杆产品。

BTC 400 倍杠杆无清算无资金费率

真正令我欣喜的是各协议专注自身赛道：Rysk Finance 同样聚焦期权收益策略（备兑看涨期权），再次通过衍生品推动 DeFi 创新。虽有过期权收益产品，但当前应用首次在用户体验和可持续机制上实现质的飞跃。

Gamma Swap 的收益代币是较新的产品，在 AMM 之上创建独特衍生品。其新型收益代币象征着 DeFi 新巴洛克时代的衍生品典范：利用借入的 Uni V 3 仓位，收益代币作为合成资产具有类似现货的底层敞口，且不受 AMM LP 代币无常损失影响。

这些工具即将释放可组合性：通过跨应用集成（如在 Euler 或 Morpho 货币市场上架）、不可避免的 Pendle 上市，我们将拥有表达 ETH 敞口的绝妙独特载体。

固定利率单资产 AMM V 3 流动性池生息 ETH 抵押品 —— 文艺复兴确已终结...

期权形态多样：Time Swap 的 V 3 同样令我期待 —— 其引入时间绑定代币，通过对时间周期的代币化为 YT/PT（收益代币 / 本金代币）提供广泛功能。这相对当前收益代币化系统有多重优势：提升资本效率、减少碎片化、增强收益交易灵活性。

无常损失终结者

关于新型工具，DeFi 在 AMM 上的下一项创新来自 Yield basis —— 通过独特杠杆对冲将加密资产转化为生产性收益生成工具。

无常损失是 AMM 机制的固有特性

传统 AMM 中，若提供 1 万美元 wBTC 和 1 万美元 USDC，当 BTC 价格翻倍时，最终资产不会翻倍（因仓位按 xy=k 公式以√BTC 价格比率增长）。但若抵押 wBTC 借入 1 万美元组成 LP 头寸，并通过动态再平衡使债务（1 万美元）始终占抵押品（2 万美元）的 50%，且当 BTC 价格变动时自动按 50% 抵押率调整债务，则可确保头寸总价值与 BTC 价格同比例增长。

Yield basis 独家采用 crvUSD 以增强实用性，更重要的是赋予其对利率的控制权。

关键点在于再平衡机制：再杠杆 AMM 以轻微折扣向套利者提供 LP 代币，套利者添加 crvUSD 即可减少债务并调整仓位规模。同样，当价格上涨时，再杠杆 AMM 以溢价向 LP 代币存款人提供 crvUSD，套利者可增持 BTC 以恢复 2 倍杠杆仓位。

ybBTC 为 BTC 带来亟需的创新收益方案，Curve 创始人 Michael Egorov 的模拟数据显示 ybBTC 前景巨大。对我而言，两位数收益即算成功 —— 尽管若存入资金达数十亿，收益稀释程度存疑（届时将是 Yield basis、Curve Finance 及所有链上 BTC 交易者的巨大胜利）。

资金费率产品

资金费率已成为利用德尔塔中性头寸增强收益的最有趣工具。随着山寨资产资金费率飙升（尤其是 HYPE、FARTCOIN、PUMP 等高需求资产），现货买入加永续做空的基础交易（basis trade）成为本轮周期最佳机会之一。前文提及的 Ethena、Resolv 甚至 Liminal 都在利用此点提供收益工具。

Pendle 推出的 Boros 是该领域另一创新者，引入可交易资金费率收益的新型衍生工具：做多资金费率需支付固定费率但获得市场浮动资金费率，反之可实现做空。

Boros 开启全新可能：锁定固定资金费率对 VC、基金、交易者及 Ethena/Resolv 等协议意义重大，他们可在一段时间内锁定收益。这将催生更多可组合策略（包括固定利率市场）。

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未来何在？

上述仅是当今 DeFi 世界呈现的部分惊人创新。发展速度空前，团队不断从行业困境中学习进化，创造出真正强大的产品。其中绝大多数由衍生品驱动，再次凸显新时代 DeFi 的特质。衍生品将把 DeFi 推向新高度——首先是 TVL 突破上轮周期峰值，并最终迈向万亿美元（当前规模的 7 倍）。

这些协议仅展露了其潜力的冰山一角。未来 6 - 12 个月，它们将与现有巨头（AAVE、Uniswap、Lido 等）并肩，将行业推向新高度。

随着 DeFi 持续演进成熟，仍有大量有趣市场待开发：链上外汇市场、符合伊斯兰教法的 DeFi、固定利率货币市场、不足额抵押、隐私方案等。这些领域将从小众走向主流，而现有领域（尤其是衍生品）将从主流走向统治整个金融市场。

可以确信：DeFi 已进入巴洛克时代，未来只会更加精彩。

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