未来将是另一个美国股市的“失去的10年”吗？ 一、回顾：1970年代“失去的十年” 从1968年到1982年，美国S&P 500指数名义上几乎没有增长；如果计入通胀因素，投资者的实际损失高达60%。这段时期被美国市场称为“失去的十年”。 这十年间，S&P 500的市盈率（PE）从约19倍一路下行至最低7倍。换句话说，市场下跌主要来自估值的收缩。而估值收缩的核心驱动是联邦基金利率的持续上行——从1968年的约4%一路飙升至1981年的20%。 高利率意味着更高的贴现率，也就是投资者愿意为未来盈利支付的倍数（PE）会下降，这是投资学101的基础逻辑。 而利率为何必须提高？答案是为了压制持续飙升的通胀。 而通胀的根源在于：美元长期被高估后的价值回归。 1971年，尼克松政府宣布美元与黄金脱钩，布雷顿森林体系瓦解。原因是美国因越战和“伟大社会”福利支出导致财政赤字和货币超发，美元的发行量已远超黄金储备支撑。各国开始恐慌抛售美元、兑换黄金，导致黄金和美元“双流失”。 美元脱锚后迅速贬值，进口商品价格上升，带来输入型通胀。这一系列反应最终导致美联储不得不暴力升息抑制通胀，进而压低资产估值。 因此，这一“失去的十年”，本质上是美元结构性高估后进行信用重估的过程。 二、今天的美元是否被高估？ 今天的美元虽然已不再锚定黄金，却比当年更“难以察觉是否被高估”。当年只需观察黄金储备与货币发行的比例，就可判断美元是否透支。但如今的美元是完全信用货币，它的高估与否，必须从结构信心、资本结构与全球使用偏好综合判断。 路透社在2025年4月的分析文章指出，目前美元相对于一篮子主要货币的实际有效汇率（REER）高估约19%，已接近1985年“广场协议”前和2000年互联网泡沫高点的水平。 但今天更危险的是： 外国投资者净持有美国资产的规模，已达到美国GDP的约80%，远高于1985年与2000年。这意味着一旦美元出现结构性贬值，所引发的资本冲击和金融再定价将远远超过历史任何一次。 此外，美国名义GDP在全球的占比（约26%）与PPP GDP占比（约15.5%）之间的差距也在持续扩大。到2024年，这一比例达到1.68倍，为历史最高。 这种差距说明： 全球资本对美国资产的青睐与“美元定价权”带来的金融流入，正系统性地将美元推向高估区间。 三、什么会触发美元重估与资本逆转？ 如果说过去30年，美国得以长期“扩张货币而无惧通胀”，部分是由于全球化压低了商品价格与输入性成本；那么今天“逆全球化”的趋势——包括供应链回迁、地缘分裂、技术封锁与移民收紧——正在抬高商品与服务价格。 特别是在川普时代及其延续政治逻辑中，美国正在主动“拆解”其自身在全球构建的自由秩序，包括退出TPP、制裁多国、税收保护、限制移民。这种政策路径将可能激活一个潜在的负向飞轮： 🔁 美元—资产—通胀负向循环： 1️⃣ 美国通胀上升 → 成本推升、企业盈利受压 2️⃣ 股市高估下跌 → 戴维斯双击触发估值修正 3️⃣ 外资撤出 → 美元贬值、金融市场震荡 4️⃣ 输入型通胀回流 → 进口变贵，再次推升通胀 若该飞轮启动，美元信用、美股估值、全球资本配置都将遭遇结构重估。这不仅是金融事件，更可能构成类似1970年代的“制度型滞涨”框架。 四、风险已现？ 2025年4月以来，市场已有局部反应迹象：美股、美债、美元三者同跌，黄金和欧洲股市走强，显示部分资金开始“撤离美国”并寻找替代锚。尽管短期市场情绪仍在反复，但从中期视角看，这或许是“美元信仰系统”松动的早期信号。 🔚 结语： 今天的美元，并未锚定黄金，但锚定了一个更脆弱的东西——全球对美国的制度、经济、财政与金融系统的整体信任。 当信任开始动摇，价值就会被重新估价。届时，我们可能再次回望今天，就像当年回望1971年尼克松脱钩时那样，意识到：“那一年，历史悄然转向。” （ps，这一句风骚的话是 chatgpt 加的😂）