撰文：FinTax

近日，美国联邦住房金融局（FHFA）局长公开表示，已要求房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）（「两房」）评估接受加密资产作为房贷抵押品的可能性。

将比特币、以太坊等高波动性的加密资产，与关乎国计民生的房地产市场直接挂钩，并且是通过「两房」这样具有系统重要性的机构来实现。这已远不止是技术创新层面的探讨，而是一场可能重塑风险格局、挑战监管智慧的深刻变革。这步棋究竟是拥抱未来的高瞻远瞩，还是打开了又一个潘多拉的魔盒？

市场的行动更为迅速和坚决，在FHFA局长宣布这一动向之后不久，摩根大通也宣布正在积极研究以比特币、以太坊等加密资产为抵押进行贷款的方案。这对于其曾尖锐批评比特币的CEO杰米·戴蒙而言，无疑是一次戏剧性的倒戈，却也恰恰说明，从昔日的「欺诈泡沫」到如今的业务方向，即使是保守的华尔街巨头，似乎也无法对抗加密资产融入主流金融的强大引力。

2. 风暴之眼中的「两房」：理解这场变革的基石

要理解这一政策的分量，我们必须先明白「两房」在美国金融体系中无可替代的「定海神针」地位。房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）并非传统的商业银行，它们不直接向购房者发放贷款。它们的商业模式，是作为美国房地产市场的巨大「中转站」和「流动性引擎」。具体来说，它们的运作流程是：购买和打包、证券化和担保，最终再出售给投资者。

商业银行向购房者发放住房抵押贷款后，可以将这些贷款打包出售给「两房」。「两房」将收购来的海量贷款汇集起来，构建成一个巨大的资产池，并以此为基础发行MBS。同时，它们为这些MBS提供担保。这些经过担保的MBS被出售给全球的养老基金、保险公司、主权财富基金等机构投资者。

这个模式的精髓在于，「两房」为住房贷款市场注入了源源不断的流动性。银行发放贷款后可以迅速回笼资金，从而有能力发放更多贷款。这使得美国人能以更低的利率、更长的期限获得住房贷款，是「美国梦」中「居者有其屋」的重要制度保障。

然而，也正是因为这种核心地位，让它们在2008年次贷危机中几乎引发了全球金融体系的崩溃。当时，大量劣质的次级抵押贷款被打包进MBS，随着房地产泡沫破裂，违约潮爆发，「两房」担保的MBS价值一落千丈，最终不得不由美国政府斥资近2000亿美元救助，并置于政府监管之下直至今日。

因此，任何涉及「两房」的政策变动，都不是小事。它们的一举一动，都直接关系到美国房地产市场的稳定、金融体系的安全，以及最终——纳税人的利益。让这样一个在危机中被证明脆弱，且至今仍由政府「背书」的机构，去探索接纳加密资产这种新兴、高风险的资产类别，其背后传递的信号和潜在的风险，值得我们投入十二分的关注。

3. 一石三鸟：加密抵押品背后的多重叙事

将加密资产引入「两房」的抵押品范畴，绝非监管机构的一时兴起。它背后反映了加密行业、房地产市场乃至美国整体政策态度的复杂博弈与演变，这无疑是加密资产诞生以来，最具里程碑意义的「合法性」背书之一。

如果加密资产能被用作美国联邦担保的住房贷款抵押品，意味着它在事实上被承认为一种与股票、债券、房产具有同等地位的、可被金融化的价值储藏手段。这远远超出了此前SEC批准比特币ETF的意义：ETF只是投资渠道，而抵押品则直接触及了资产的根基——信用创造。

长期以来，加密资产的持有者（尤其是早期投资者和巨鲸）面临一个「幸福的烦恼」：他们在加密世界坐拥巨额浮盈，但若想将其用于现实世界的大额消费，就必须卖出变现，这将触发高昂的资本利得税。而「抵押」模式完美地解决了这个问题。持有者无需出售加密资产，只需将其作为抵押，便可获得美元贷款用于购房，既实现了资产的流动性，又避免了税务负担，而这可能瞬间激活一个庞大的潜在投资群体。

此外，为了实现加密资产抵押，「两房」及其合作的金融机构必须建立一套全新的、安全可靠的估值、托管、清算和风险管理系统。这将倒逼传统金融与加密原生技术的深度融合，或将催生一个全新的FinTech赛道。

而对于陷入高利率困境的美国房地产市场而言，这似乎是一剂「强心针」。引入加密财富，可能为市场带来一批全新的、高净值的购买者，尤其是在科技精英聚集的高价位市场，有助于提振交易量，对冲加息带来的下行压力。此举标志着传统金融体系开始正式将代币化资产纳入核心业务流程。这不仅仅是关于比特币或以太坊，它为未来更广泛的资产代币化铺平了道路。一旦模式跑通，整个金融市场的资产形态和交易效率都可能被改写。

4. 两种路径的探索：敏锐的「两房」与谨慎的摩根大通

历史不会简单重复，但总是押着相同的韵脚。当我们为金融创新欢呼时，也必须警惕2008年次贷危机的幽灵。将高波动性的加密资产与低流动性的房地产市场捆绑，或将无异于在金融体系的「火药库」旁边玩火。

与房地产以年为周期的缓慢波动不同，加密资产带来的是全新的高频、复合型风险。假设一位购房者用价值10万美元的比特币作抵押。当市场剧变，其价格在一天内腰斩，银行会立刻要求追加保证金——这是最显性的风险。但比特币的特殊性远不止于此：私钥即所有权的特性意味着，一次黑客攻击、钓鱼或简单的操作失误就可能让抵押品永久灭失；全球监管的不确定性如同悬顶之剑，随时可能摧毁其合法性和流动性；对托管平台的依赖又引入了FTX式的对手方风险……这些风险相互叠加，共同构成了一个传统金融风控体系难以覆盖的「雷区」。

更值得担心的是，如果购房者无法及时补足保证金，银行将强制平仓其加密资产。当市场下行时，成千上万笔类似的抵押品被同时强制平仓，会瞬间形成巨大的抛压，导致加密资产价格进一步暴跌，从而触发更多抵押品的清算——这就是典型的「死亡螺旋」。这种清算速度和规模，将远超2008年缓慢的房屋法拍流程，其破坏力可能是指数级的。

与「两房」这种直接面向抵押贷款零售市场、一步迈向高风险地带的探索相比，摩根大通则更为谨慎。摩根大通并非加密市场的新入局者，而是早在数年前便试水加密支付领域，基于其私有区块链平台Kinexys（原Onyx），通过Kinexys Digital Payments（原JPM Coin）为机构客户提供支付日内回购和跨境支付。在加密资产抵押领域，摩根大通也有一定经验，例如贝莱德曾通过摩根大通对其部分股票份额进行代币化，这部分代币被转移到巴克莱银行，作为场外衍生品交易的抵押品。与「两房」相比，摩根大通在加密资产抵押领域采取的是由简到难、从低风险向高风险场景渗透的策略，或具有更强的稳健性。

我们可能不会看到当年的Subprime，但完全可能面临一种全新的Crypto prime风险。届时，以这些「加密抵押贷款」为基础打包而成的新型MBS，会成为全球金融体系中新的「定时炸弹」吗？从更激进、更长远的角度看，如果说比特币的风险尚有迹可循，那么一旦将价格波动更剧烈、流动性更差的Altcoins也纳入抵押品范畴，风险将被指数级放大。如何对这些缺乏公认模型的资产进行公允、实时的估值，将成为风控体系的难题。

5. 结语

接纳加密资产抵押贷款，既是加密资产迈向主流金融市场的又一大步，也暗含着美国试图驾驭这股新兴力量、巩固其金融重要地位的战略意图。然而，像「两房」这样将波动性极高的加密资产与重要的房地产市场直接捆绑，无异于一场高风险的官方金融实验，将极大考验地监管的智慧与细节。与此同时，摩根大通将采取何种具体方案，也值得持续跟进与观察。

尽管「抵押比特币买房」在美国尚未成真，但是对其他国家而言，这仍是观察强势金融体系如何与颠覆性技术融合的绝佳实验。无论如何，对各国决策者而言，2008年的教训仍振聋发聩：任何可能动摇系统根基的金融创新，都必须置严格的风险审视之下，否则将可能有全社会承担失策的高昂代价。

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