监管确定性本身就是一种公共产品，只有国会立法才能真正实现。

撰文：Miles Jennings，a16z crypto 政策主管兼总法律顾问

编译：Chopper，Foresight News

距离 Sam Bankman-Fried（SBF）创立的加密交易所 FTX 破产，已经过去了近四年。这四年间，美国国会举行多场听证会，司法部已就 FTX 挪用客户资金作出有罪判决，债权人也已经追回接近 100 亿美元资产。

但国会始终没有建立一套防护机制，而这些措施本本可以更早预防、遏制这起欺诈事件。

国会多年来一直在推进相关立法。众议院已经两度通过市场结构法案，赋予监管机构阻止 FTX 的权力。最近一次投票发生在 2025 年 7 月，两党以 294 票赞成、134 票反对的结果通过。参议院银行委员会与参议院农业委员会今年早些时候也审议了对应版本法案 ——CLARITY 法案，该法案即将迎来参议院全院首轮辩论。

9 月 15 日，参议院将投票决定是否开启法案辩论。如果该法案正式立法，面向美国用户的加密交易所就必须落实 FTX 当年缺失的风控保障；如果法案未能通过，这些安全漏洞将继续存在。

FTX 的崩塌，并不是因为监管机构没能识破一套精妙复杂的骗局。这起欺诈本身毫无技术含量：FTX 只是刻意隐瞒挪用客户资产的事实，当时行业既没有独立托管机构、没有客户资产隔离制度，也不存在信息披露要求，同时也没有监管监督强制落实这些保护规则。欺诈曝光后，用户集中提币挤兑，平台随之垮台，留下 80 亿美元的资金窟窿。

这些本可以防范危机的保障机制，已经存在了近百年，只是一直没有覆盖数字资产现货市场。早在 1936 年《商品交易法》就要求期货经纪商隔离客户资产，持有客户资产的证券经纪商，必须遵守托管、准备金、资本金、信息披露以及审计检查相关规定，其中就包含美国证券交易委员会（SEC）的《客户保护规则》。1970 年《证券投资者保护法》，为经纪商破产场景增设了配套制度。

这些并非什么新奇的创新，而是成熟监管市场通行已久的规则。

也就是说，华盛顿各方吐槽多年的现状，并不是一种中性的自然状态。数字资产市场是否会存续已经不是问题，真正的关键是：将由什么样的规则来治理它。

CLARITY 法案将数字商品经纪商、交易商、交易所纳入监管范围，把传统金融久经考验的成熟监管机制引入加密行业：客户财产隔离、合格托管、限制关联方之间的利益冲突、强制披露、上市标准、限制内幕交易，以及指定一名合规官负责公司遵守法律。

它厘清了 SEC 与商品期货交易委员会（CFTC）之间长期存在、容易被扩大解读和工具化利用的管辖权矛盾。它不再依靠项目方自证 「充分去中心化」 这种无法证伪的说辞，取而代之的是一套成文法定判定标准。它规定了发行人的信息披露义务、锁定期和内幕交易限制。

简而言之，CLARITY 法案要求数字资产市场及中介机构，遵守与传统市场、传统中介大体相当的监管规则。

目前有三类反对声音，阻碍该法案提交参议院全院表决。第一，认为该法案本质是放松加密行业监管；第二，手握加密资产的公职人员会从中牟利；第三，稳定币理财收益会造成银行存款流失。这三类观点都值得被讨论，但都不能成为维持现状的理由。

首先，有人认为 CLARITY 的「放松管制」会让加密货币不受控制地发展。 该说法建立在错误前提之上，即所有加密资产本就属于证券监管管辖范畴。但事实并非如此，多家法院判决已经印证这一点。加密资产的证券属性边界至今模糊不清，比特币、以太坊等主流资产普遍不被认定为证券。

CLARITY 法案试图化解两个极端误区，既链上的一切都是证券，以及链上没有任何证券。这两种极端立场从来都不符合现实，而悬而未决的管辖权争议最终买单的是普通消费者。反对者口中的 「狂野西部」，恰恰就是当下的现状。

正是规则缺失，才让 FTX 得以伪装成正规企业。一家海外交易所几乎不受信息披露约束，却直接和本土机构同台竞争；本土机构却要被迫应付各州碎片化监管、资产定性摇摆不定、执法口径反复变化。这根本谈不上公平市场，而是在惩罚合规经营的参与者。

其次，持有加密货币的官员可能会从中获利。 这种担忧合情合理，公职人员不应当从自己监管的行业中牟利。但这属于政府伦理治理问题，适用于所有资产类别。

万亿美元规模的市场是否应当建立联邦层面监管框架和公职人员伦理属于两个独立议题。把两件事捆绑，相当于为了表达对前者的不满，而否定后者立法，最终让数百万市场参与者暴露在风险之下。

这种担忧并非加密货币独有。官员们交易股票、持有房地产、持有私人公司股份，而约束他们的利益冲突规则并非针对特定资产类别。如果道德规范是针对单一资产制定的，那无异于打地鼠游戏，因为任何决心从中牟利的人都能轻易绕过规则。如果国会认为现有规则过于薄弱，那么解决办法应该是加强所有资产的监管，而不是将市场结构法案与一项只针对单一资产而对其他资产不加干预的附加条款捆绑在一起。

CLARITY 法案文本本身已经设置了前所未有的约束条款。否决法案并不会限制任何人的资产持仓，反而会让相关行为处于无监管状态。法案要求代币发行方履行上市公司同等的信息披露、锁仓、内幕人员交易限制，而这些制度在当下完全是空白。反对者口中那个 「不透明、无规则的资产市场」，恰恰就是否决法案后将继续维持的现状。

第三，稳定币奖励会吸走银行系统的存款。 银行方面提出，稳定币余额提供类利息收益，相当于不受监管的储蓄账户，会分流原本流向家庭与小微企业信贷的银行资金。

该观点目前缺少实证支撑。即便假设风险成立，谈判修改后的法案文本已经做出应对：法案禁止纯粹被动理财收益，但允许来自真实业务活动的奖励收益。最新版本同时授权财政部，一旦出现存款外流的确凿证据，可以追加进一步限制。

但这件事本质并不只是存款问题。白宫经济顾问委员会测算，如果完全一刀切禁止这类收益，对银行信贷规模的影响约 21 亿美元，仅占银行总放贷规模的万分之二。这更像是一项包装成金融稳定理由的反竞争诉求。

即便参议院版本 CLARITY 法案提交总统签署，它也会是一份多方妥协产物，立法本就如此。加密行业接受联邦监管框架，以此换取明确成文法律。没有人可以否认，这笔交易远好于继续维持现状。

监管机构单靠自身力量无法解决这个困局。监管机构出台的规则，会随新一届政府上台被推翻；任何监管规则，也都可能被诉至法院，纠缠数年。过去几年，整个行业的法律待遇，确实随着政府换届发生巨大摇摆。

托管他人资金的企业，不应当建立在一套下一届政府就可能推翻的合规框架之上；大型机构也不会愿意在这种环境下投入建设关键基础设施。监管确定性本身就是一种公共产品，只有国会立法才能真正实现。

如果参议院此刻不作为，下一场大型加密危机的破坏力会更大。

FTX 破产的时候，加密行业还大多属于金融体系边缘的零售市场。但今时不同往日。2025 年 7 月国会通过 GENIUS 法案，为美元稳定币搭建联邦监管框架。自此稳定币总供应量突破 3000 亿美元，交易规模暴涨，稳定币发行机构如今已是美国国债的主要持有者之一。但 GENIUS 法案只管链上流转的美元，完全没有触碰承载这些资产的区块链底层基础设施。

链上其他赛道同样规模激增。代币化资产市值已经大幅增长，规模远超加密原生资产。托管超过 114 万亿美元证券的美国存管信托与清算公司 DTCC，已于 7 月完成代币化资产首笔正式业务交易，并将在下月全面上线代币化服务。贝莱德、富达、富兰克林邓普顿、高盛均已落地数字资产业务，并且公开表态支持 CLARITY 法案。

参众两院两党谈判代表已经完成了最艰难的博弈工作，现在轮到参议院走完立法流程。每多拖一周，就意味着还有交易所可以保管美国用户资产，却不用遵守其他金融领域理所应当的安全保障。