《再问牛熊》 未来到底是牛是熊，这个问题傻哥思考了2天。 这两天傻哥盘算着自己熟悉的二级指标：btc dominance、usdt dominance、资金费率、恐慌指数、cex合约持仓、mvrv、utxo age、usdt的利率等指标。 突然，傻哥意识到这些散户指标、情绪指标失灵，在这轮机构牛种将会是失灵指标。 机构是这轮市场购买力的主要矛盾。 相信你，这句话听过很多次了。但为什么这么说呢？ 先看数据吧。 而从币本位指标看， eth的etf持仓已经达到了总supply的7.2% 而btc的etf持仓已经达到了6.7% 而目前eth和btc的etf aum主要实在25年7月29日之前达成的。 在此之前，是几乎没有in -kind这样的现货申购赎回的。 并且在此之前，用作etf+cme的对冲比例，估计不足20%。 也就是说，无论eth还是btc，etf估计带来了相当于5%总量的实际购买量。 朋友们， 这5%的真金白银的购买量，足以撑起50%的市值吧。 这说明什么呢？ 说明那些玩meme、defi、杠杆合约的散户都退场，都不影响大趋势。 那趋势如何呢？ 从on chain holding的数据看，目前无论eth还是btc，都是单边上涨趋势。 甚至，eth的增长，比btc还要激进。 都是看起来远未结束的单边上涨呢。 除了ETF之外，另外一个大户就是上市公司Dat。 目前上市公司持有btc 109万，占比5.2%。 过去一年（约 2024-10-19→2025-10-19）上市公司累计净增持量大约在 ≈40 万 BTC（区间：36–43 万 BTC）。其中 MSTR 占绝对大头（约 36–40 万 BTC），其余公司合计约 3–4 万 BTC。 也就是说，上市公司持有的btc过去一年就增加了小一半。 那么eth呢？ 4,434,707 ETH，覆盖 14 家上市公司，约占流通量 3.67% 而这些购买量基本都是过去发生的。 其中以BitMine占大头。 趋势呢？ 上市公司囤币并没有停下来的意思呢。 甚至，eth的囤币，比btc还要激进。 我们看下溢价率指标： MSTR溢价也在20% MSTR的mNAV从24年10月份的3.3，一路下跌至现在的1.36 MSTR mNAV：本轮从 2024 年末的高位（~2–3×），下行压缩到当前~1.2–1.4×区间；低位主要由频繁增发 + β 回撤驱动，处于历史偏低分位 MSTR募资节奏短期放缓。 Bitmine溢价在20% BMNR mNAV：2025 年 Q3 起猛烈扩仓 ETH，mNAV 多在 ~1×—1.x×一带快进快出；受股本扩张/公告节奏影响极大，缺乏稳定中枢。 BMNR募资节奏仍偏激进 很多人担心2城溢价率就完蛋了，其实不是。 mNAV 降低确实会让股本募资更“吃力”、成本更高（尤其 BMNR 这种 mNAV 贴近 1× 的模式）。 但不会一刀切地“募资不顺利”：公司可以调整工具（债→转债→ATM 的权重）、择时与执行路径，仍能持续获得弹药。 总结下： 1、这轮牛市要放下散户指标、着重机构指标。 2、从核心的机构指如etf、dat、溢价率等指标看，目前BTC和Eth的牛市基础没有结束。但这个结论不是一成不变的。 就短期看，我认为宽幅震荡上涨的概率更大。 3、要警惕，那种从几千个指标挑出2-3个指标，然后告诉你接下来牛熊的人。这种门槛实在太低，不排除高手，但也可能对实际上对行情、市场结构变化、历史都没有深入思考过。 4、对于山寨和meme怎么看？我觉得整体死缓+定向的资源方放水。 5、最后，不要依赖短期预测做投资。(比特傻)