整理：ChainCatcher
尽管近期地缘政治局势动荡，以太坊在市场整体回调背景下却凭借 ETF 净流入与资金面活跃度，逆势成为市场关注焦点。其背后是否存在杠杆资金主导、机构动向驱动，乃至顶层叙事变革，成为本期讨论的核心议题。作为加密资产中的风向标，以太坊的价格波动不再仅由散户情绪决定，而是逐步呈现出“顶层叙事+市场合力”的驱动格局，引发众多 E 卫兵（即 Ethereum 忠实拥护者）与生态参与者的热议与深思。与此同时，以太坊基金会启动财务政策改革与内部重组，释放出战略调整信号。这一举措将如何影响以太中长期走势，成为加密领域探讨的核心话题，也预示着以太坊正站在“换骨求变”的关键节点，其未来突破新高的可能性备受瞩目。
在本期 Space「换骨求变：基本面发生逆转的以太坊能否突破新高？」中，我们邀请 OKX Ventures 研究负责人 Kiwi、Infini 联合创始人郡主 Christine、知名 E 卫兵 Yinghao LIN、pepper 花椒、ChinaChic NFT 联合创始人 LEE CHAN、Bitget 研究员 Aaron、Hash Epoch 市场负责人 Henry、CGV 投资分析师 Cynic 八位嘉宾，围绕以太坊上涨背后的合力驱动、SharpLink 提交 PIPE 文件引发的市场波动、以及以太坊生态中的主导资金力量与潜在爆发赛道展开深入探讨，厘清链上趋势变化背后的真实动因，挖掘新周期中值得关注的早期机会与价值洼地。
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问题一：以太坊近期上涨的主要原因是什么？下跌之后是否具备反弹的可能性？
Kiwi：我觉得以太坊最近的上涨有几个因素。首先，确实有 ETF 抢跑的原因，很多投资者提前布局质押相关 ETF，这是此前主升浪背后的一个动因。而这些买入主要来自西方市场，涨势缺乏特别明确的支撑，因此也导致利好消耗后回落。
其次，从筹码结构来看，市场上早期加密投资机构大规模卖出以太坊的情况有所减少，说明筹码结构有所优化。虽然有部分在此前的底部买入者正在套现，但整体持仓状况仍在改善。
至于基本面，有人关注以太坊基金会最近的动作，不过我个人认为这些影响可能在一两年后才显现，不具备短期指导意义。关于期货指标，很多时候是结果而非原因，比如过去比特币主升浪中这些指标就未必有效。因此，我不建议过度依赖这些数据。
Yinghao：这轮以太坊的上涨，最让我直观感受到的是一种“合力”的力量。像以太坊这样的大体量资产，想要突破新高，必须依靠多方面共识的汇聚，而不仅仅是单一维度的推动。
过去几个周期，以太坊在技术叙事上建立了坚实基础，例如去中心化世界计算机的定位。同时，应用层也逐渐丰富，承载了大量用户和散户的共识。然而，在当时仍缺少一个关键因素：顶层意志的认同。
如今，以太坊所获得的监管态度转变，尤其是来自美国监管机构的信号，标志着顶层意志正在重新定义其资产属性。这种认同不仅提升了市场信心，也为价格与估值的重构创造了空间。
历史往往是螺旋式上升、波浪式前进的。我们看到，从开发者、用户，到政策层，正在逐步形成一个真正的“合力”。它并不意味着以太坊能复制比特币的路径，但至少，这是我们第一次真正感受到多方力量合流所带来的推动力。
pepper 花椒：以太坊的基本面其实没有变坏。质押量持续增长，通胀率维持在 2%-3%，整体健康。
但从市场角度看，Bitfinex 上 ETH/BTC 杠杆接近清算线，技术面上周线形态偏弱，短期承压，且在地缘风险背景下，下跌幅度可能超过比特币。
结构上，以太坊早期是“矿机盘”，现在演变成“拆分盘”，但生态缺乏有效回流机制，很多 Layer2 无法形成正循环，导致主盘分散，生态活力需要重新激活。部分子盘正在通过新应用恢复生态，但整体结构仍偏分散。
至于技术叙事，以太坊说了多年的链叙事，但真正带来用户体验的，是直接能落地的产品。技术概念如果不能转化为直观体验，就难以持续吸引散户。
所以说，以太坊还在重建自身的过程，真正的突破可能还需要时间去打磨结构、修复叙事。
LEE CHAN：我认为以太坊从 1400 美元反弹一倍的涨幅中，指标滞后性明显，涨后才出现的 DeFi 合规、稳定币叙事本质是追涨逻辑。当前二级市场波动远超比特币，散户用杠杆参与易因剧烈回撤亏损，短期操作难度高。
目前以太坊的生态没有太多新亮点，活跃的仍是老牌项目，反而不如 Sol 那边天天有新项目。我认为这一轮的主要推动力还是来自机构，包括基金会不再抛售、大资金进场等信号。长期看，我相信在特朗普这个周期里，以太有机会创新高。如果后续有山寨行情，领涨的也更可能是以太，而不是 Sol，Sol 的行情带不动市场情绪，只有以太能带动整体回暖。
Henry：近期以太坊的上涨显著由杠杆资金驱动，期货未平仓合约攀升虽体现市场情绪乐观，但本质是价格预期的超前反映，而非兑现。这种行情的可持续性取决于两点：一是现货市场资金能否承接杠杆抛压，二是基本面能否支撑预期兑现。若缺乏这类驱动，行情可能陷入深度回调或高波动震荡，导致散户因操作难度高而难以入场，进而削弱市场对以太坊重回巅峰的信仰。我们 Hash Epoch 作为在以太坊链上搭建的平台，更关注链上活跃度与用户预期行为的偏离 —— 杠杆情绪往往放大用户对事件预测的参与热情。
Aaron：我认为市场反弹时资金总会选择阻力最小的方向突破 —— 当以太坊跌到历史低点时，此时卖出性价比极低，买盘一旦涌入就会形成较强反弹动力。关于未平仓合约量，由于之前有很多统计这些数据的媒体或者是机构没有把一些小的交易所放进去，所以未平仓合约量的上涨其实部分代表了一些数据上的修正。
此外，以太坊上涨还存在多重驱动因素：Consensus 大会的举办显著提振了市场情绪，部分具有信息优势的资金已通过高杠杆期权策略提前布局。这些期权头寸引发的场外对冲需求直接推高了未平仓合约量。这些因素共同促成了以太坊近期的价格走势。
Cynic：这轮以太坊上涨的核心因素我认为是“专家自救”—— 早期低价持有以太坊的投资者对其有深厚信仰，但以太坊在转 POS、推进 ZK 和 Layer2 升级过程中可能存在一些问题。从市场行为看，一方面基金会裁员并加速工程落地释放向好信号，另一方面专家借助微策略等操作，甚至可能通过变卖其他资产拉抬以太坊，形成“自救”式上涨。
从交易数据看，当前未平仓合约量（OI）并未触及情绪高点，反而是利好信号 —— 高资金费率下仍有大量多单，说明市场真实投入增加，合约交易正调动散户信仰。短期从 2800 美元回落属于黑天鹅事件冲击，但以太坊的上升周期已被打开，这类回调反而是踏空者的上车机会。
问题二：如何看待 SharpLink 提交 PIPE 相关文件后股价暴跌？这个事件对市场未来的发展有什么样的启示？
pepper 花椒：我认为市场对 PIPE 注册文件的反应可能过度解读了抛售风险 —— 当 Joseph Lupin（ConsenSys CEO）出任 SharpLink Gaming 董事会主席后，公司随即披露相关文件，这种时间点的巧合确实容易引发抛售预期。
Henry：关于 SharpLink 的股价暴跌，其实表面看是个小公司事件，但我感受到的是一个更深层的情绪变化：传统金融市场对链上数据、尤其是以太坊上的合约和期货仓位变动，正在变得越来越敏感。
这说明一个趋势——链上的信息将会成为链下资产的一个重要变量，政策、财务或者持仓的动态公开的披露等，都会被市场视为重要的风险信号。这对我们 Web3 平台其实是个关键转折点。
LEE CHAN：关于这支股票盘前暴跌的原因，我个人觉得 SharpLink 更像是一个反盘、反向围猎的策略，本质上可能就是为了套现。它对以太坊的实质影响其实没那么大，远不如微策略那种能引发实质性买入的力量。
毕竟“ first is first ”，微策略作为先行者已经树立了市场信心，而后来的这些公司更多是模仿者，影响力有限。
问题三：以太坊生态中，下一个爆发赛道是什么？有哪些值得关注的早期项目？
Kiwi：我自己觉得从去年 Devcon 之后，其实以太坊的创新就陷入了停滞。Restaking 之后，没再出现特别亮眼的新突破。虽然最近提出了不少已经能优化的概念，方向上是有进步的，但这些其实早就提过，真正能落地、带来改变的还看不到。
至于市场热点，像 Arbitrum 最近的 Timeboost 收入表现不错，也算是少有的亮点。但整体来说，这些还不足以支撑一轮大行情。
所以短期内，我认为以太的技术面依然比较平淡，真正能带来突破的，还得看新的趋势，比如 RWA（现实世界资产），这个确实会对以太坊有比较大的帮助。
Henry：在我看来，以太坊生态里下一个可能爆发的赛道有三个方向：第一，是具备链上自主收益能力的协议；第二，是决策型基础设施；第三，是我正在研究的方向，AI 与智能合约结合的服务层。这三个方向有两个共同点：一是构建在以太坊的“第二曲线”上，二是具备可验证的链上收入，对当前高利率环境特别友好，具备变现能力。
就比如我们平台 Hash Epoch 正在连接 Web3 社区与内容生产者，允许有影响力的创作者、KOL 发起话题预测，并与用户共享收益，真正实现“观点即价值、内容即资产”。
问题四：在以太坊生态中，大家是对于币价的涨跌更感兴趣还是对未来以太坊生态建设更感兴趣？
Aaron：结合上一个问题，当前加密市场宏观层面有三大关键动向值得关注：一是《GENIUS 法案》即将于 18 号在众议院投票通过，这为稳定币合规化扫清障碍，将吸引机构资金入场；二是财务部长预测 2028 年稳定币市值将从当前 2400 亿美元增至 2 万亿美元，而 RWA上链是实现这一增长的核心引擎，股票、石油、黄金等传统资产上链将为加密市场带来巨量增量资金；三是尽管 Solana 因 MEME 生态火热，但以太坊凭借基础设施优势，更可能成为传统机构布局 RWA 的首选平台，例如 Uniswap 的 UniChain 有望成为链上最大经纪商，AAVE 可能演变为 Web3 领域的中央银行，奠定行业基础利率体系。
从长远看，这些布局将持续夯实以太坊的基本面，尤其在 RWA 赛道的前瞻性探索，或将成为驱动其未来四年发展的重要增长极。
pepper 花椒：我认为现阶段重启以太坊的关键在于 RWA 趋势，其本质是通过“盘学八字”逻辑解决资金留存问题 ——“掐头”以 Staking、LST 等机制实现强制锁定，“去尾”靠延迟满足与惩罚机制约束流动性，“中间流水”则依赖复利奖励等资本留存设计。
过去 DeFi 套娃模式失效，导致以太坊生态的底层逻辑失去支撑；拆分盘则因缺乏可持续的造血机制，同样走入困局。而 RWA 的崛起提供了另一种路径 —— 它通过将美股、地产等传统资产映射上链，借助以太坊的去中心化特性，成为一种资本跨境流动的通道。尤其对欠发达国家的富人而言，这种方式等于绕过传统金融体系，将资产转化为美元，从而使加密行业重新回归比特币早期在“丝绸之路”上的匿名支付与避险逻辑。
Cynic：我认为 SharpLink 事件的核心在于大家对它的叙事不买账。在行情好的时候，即使有套现操作，市场反应也会更宽容；但现在整体偏弱，山寨币板块人人自危，一有风吹草动就容易引发恐慌抛售。这也是山寨当前的困境。而相比之下，比特币具有“唯一性”，大家会愿意把它当成避险资产。但以太坊呢？我觉得它和其他山寨从市场信心上来看差距没有想象中那么大。
当然，以太坊当前最大的优势依然是 DeFi 和 TVL，在公链中没有真正的对手。但问题在于——如果传统金融真的要做 RWA 或链上金融，它未必会直接接入以太坊，可能会选择自己发链，这对以太坊长期未必是利好。
不过就当前阶段来说，以太坊仍然是稳定币和 RWA 叙事的最大受益者。如果看山寨方向，它依旧是最值得关注的主线标的。
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