市场或高估了加息概率。野村证券指出，近期通胀降温赋予美联储「等待的余裕」；叠加 1990 年来选举年下半年从未「转鹰」的历史铁律，在经济数据与政治周期的双重约束下，美联储在中期选举前大概率将持续按兵不动。

撰文：许超

美联储最新出炉的 7 月会议纪要偏鹰显示加息阵营不止三人，债市风暴更逼出「被动加息」的猜想——美联储会在选举年下半年打破 40 年历史规律、逆势转鹰吗？

市场目前定价显示，美联储在 2026 年 10 月 FOMC 会议前加息 25 个基点的概率约为 55%，折射出通胀高企及 7 月议息会议后市场对美联储抗通胀公信力的担忧。然而，据野村证券（Nomura）最新研究报告，近期通胀数据已明显降温——6 月核心 PCE 环比仅增 0.132%，7 月 CPI 及 PPI 数据亦指向另一温和读数——这在客观上赋予了美联储「等待的余裕」。野村维持美联储按兵不动的基准预测。

野村报告同时指出，选举日历在边际上为「按兵不动」的判断提供了额外支撑。自 1990 年以来，美联储从未在选举年下半年发生「转鹰」（即在降息周期后转向加息）的政策转向。结合当前通胀动能趋缓、就业与消费数据降温，野村认为美联储在中期选举前后维持利率不变的概率正在上升，市场当前对加息的定价存在高估。

历史规律：选举年下半年从未转鹰

野村证券经济学家 Aichi Amemiya、Ruchir Sharma 与 Jeremy Schwartz 在 8 月 19 日的研究报告中梳理了自 1990 年以来美联储在选举年前后的政策行为规律。

数据显示，自 1990 年起，无论是总统大选年还是中期选举年，美联储从未在选举年下半年启动政策转向——即从宽松周期切换至紧缩周期。在 10 月及 11 月全国大选前，美联储实施加息、缩表（QT）或削减量化宽松（QE Tapering）等紧缩操作的频率也明显偏低。

野村特别指出，当前情况与过去的加息周期存在本质区别。2022 年 11 月的加息发生在中期选举前六天，但彼时紧缩周期早已展开，且 FOMC 成员对继续加息存在广泛共识。而当前情形则截然不同——如果美联储此时加息，将是在过去两年持续降息之后重新启动加息，即真正意义上的「转鹰」，在历史上从无先例。

历史回声：议息纪要中的选举因素

野村援引多份历史 FOMC 会议记录，提供了政策官员曾明确考量选举时机的直接证据。

2016 年 11 月 FOMC 会议在总统大选前六天召开。时任纽约联储主席 Dudley 认为，在「距大选还有一周」的节点加息，会传递出与经济数据不相符的紧迫信号；费城联储主席 Harker 则明确表示，「鉴于本次会议的时间节点，我们或许应等到 12 月。」委员会最终按兵不动，并于 12 月加息。

1994 年 9 月的案例提供了与当前形势最为接近的中期选举参照。尽管已有多位官员力主当次会议加息，委员会最终仍选择维持利率不变。波士顿联储主席 Minehan 明确指出，进一步加息的时机兼具「经济因素」和「政治因素」。选举结束一周后，委员会随即加息 75 个基点。

2002 年 9 月 24 日的 FOMC 会议同样颇具参考价值。彼时下一次例会定于 11 月 6 日，即中期选举次日。时任美联储主席格林斯潘虽表示美联储不考虑政治因素，但亦坦承外界会对此产生联想，并以「如果会议是选举前一天，我们就麻烦了」作结。美联储最终等到 11 月 6 日才宣布降息 50 个基点。

数据赋予美联储「等待的奢侈」

美联储 7 月 FOMC 会议纪要释放出罕见的鹰派信号：不仅三名票委正式投票支持加息，纪要还显示一些（Several）与会者在会上倾向于加息 25 个基点。「新美联储通讯社」Nick Timiraos 将此解读为加息获得「更广泛的支持」。与此同时，全球债市风暴亦在外部形成新的压力变量——高盛交易台欧洲主管 Privorotsky 直言，债券供给压力之大，可能迫使美联储「在数据走弱时仍被迫加息以锚定长端利率」。

尽管当下质疑「历史规律这次是否依然奏效」的声音正在上升，但野村认为，当前通胀及就业数据为美联储提供了在不损害公信力的前提下保持观望的客观依据。

通胀方面，6 月核心 PCE 环比增速降至 0.132%，明显放缓；7 月 CPI 及 PPI 数据则指向核心 PCE 环比约 0.226% 的温和读数。野村指出，据美联储官员近期表态，0.1% 至 0.2% 的核心 PCE 月度增速被视为向 2% 目标迈进的积极信号。尽管汽油和食品价格波动较大，长期通胀预期总体维持稳定。

就业与消费方面，7 月非农报告显示劳动力市场趋于稳定而非重新过热，缓解了工资驱动型通胀的担忧；7 月零售销售数据亦显示消费支出在第二季度强劲增长后有所回归正常。

野村预计，随着关税影响逐步消散、工资增速放缓以及价格残余季节性因素在下半年转向负面，通胀动能将持续减弱。此外，部分 PCE 分项的计算方法拟于年底前进行调整，预计将在技术层面小幅压低核心 PCE 同比读数。

等待本身将强化「不动」的逻辑

野村的核心判断是：美联储越晚行动，其对通胀持续回落的信心就越充分，最终采取紧缩行动的必要性也将越低。

该行认为，核心 PCE 同比增速可能已经触顶。综合经济数据走势与中期选举日历，美联储大概率将在未来约四个月内维持利率不变。若通胀与经济数据按预期演进，此轮「暂停」有可能延伸为无限期按兵不动，届时市场当前定价的紧缩预期或将被完全消化。

野村强调，其美联储预测的核心依据是通胀前景而非选举周期。但选举年历史规律在边际上与该行的「按兵不动」判断相互印证，并可能小幅降低未来数次会议上美联储采取行动的概率。