吹上天的代币化股票风口，实则是给传统资本接盘？

撰文：Ignas | DeFi Research

编译：Saoirse，Foresight News

我认为，想靠代币化股票赚到大钱，办法只有一种。

当然，你可以买入这类代币赌它暴涨十倍，但除了美光科技（MU）等极少数特例，这种暴富的可能性微乎其微。首先，目前仅有 2290 只股票完成代币化，总市值超 100 万美元的标的仅约 130 个，绝大多数代币化股票在链上几乎没有流动性。

据 RWA 数据网站 rwa.xyz 统计，Strategy 是其中规模最大的标的之一，总价值达 1.29 亿美元。

如今完成代币化的基本都是成熟上市企业股票，如果你想挖掘被市场低估、关注度低的个股，通过盈透证券这类传统券商反而机会更多。

其次，持有代币化股票会多出许多传统券商持仓不存在的风险。举个例子：曾在 PreStocks 平台购入 SpaceX 代币股票（SPCX）的投资者发现，这类代币需要锁仓 180 天才能兑换成真实股票，这一消息直接导致代币价格暴跌 40%。

来源：https://x.com/VietnamPenguin/status/2065470925252759680

因此投资者除了要承担加密行业原生的智能合约风险、自托管资产风险（且享受不到自托管的便利）、流动性风险外，还要额外承担发行方与资产托管方带来的风险。

不过我并非全盘否定代币化股票赛道。它是加密行业最具上涨潜力的板块之一：既能吸引全新用户入场，也能留住原本打算把加密资产变现转投传统金融市场的存量用户。代币化股票为区块链带来链上交易与手续费收入，也能为行业吸引风投、开发者，收获市场关注度。

代币化股票本身蕴藏不少机会：你可以存入去中心化交易所（DEX）流动性池赚取收益，也能将其用作借贷抵押；你还可以在链上持有 SPCX 现货，同时开空对应永续合约，赚取 delta 中性收益，顺带获取永续合约 DEX 平台积分。

说到对冲策略，你可以买入代币化股票现货，同时在 Variational 平台做空。该平台原生代币 VAR 当下大概率是最优空投机会：

• 代币总供应量的 50% 将分配给社区；
• 积分活动将于 9 月 30 日结束，仅剩约 3 个半月挖矿窗口期；
• 代币上线后，团队计划拿出 30% 平台营收用于回购销毁；
• 平台目前仍处于封闭测试阶段。

代币化股票不属于早期投资赛道

但我对代币化股票最大的顾虑在于：这条赛道本质上让加密投资者，成了传统金融资产的接盘方。

加密行业过去之所以能诞生大批百万富翁，是因为我们提前布局全新赛道：比特币、智能合约公链、各类项目空投、NFT、Hyperliquid 空投，数不胜数。SpaceX 的代币化上市流程，就让我看清了这个问题。

它的发售模式和热度拉满的加密二层代币发行如出一辙：流通盘小、完全稀释估值极高，价格涨跌和企业基本面完全脱节。短期来看，传统金融市场如今正处在「高完全稀释估值只是噱头」的阶段，和两年前加密行业一模一样。

不可否认火箭、人工智能、星链业务听起来前景广阔，但企业估值、股权解禁时间表、营收数据、治理机制都难言乐观。

代币化的核心价值在于拓宽资产分发渠道：任何拥有 Phantom、Metamask、Rabby 钱包的用户，都能持有这类代币。它的波动幅度低于比特币、山寨币，又不像稳定币锚定美元，风险收益介于二者之间。对于发达市场以外的投资者，或是不想、无法把加密资产变现转入传统金融体系的用户，代币化股票提供了极具吸引力的解决方案。

但这并不代表我们把握住了早期投资机会。加密行业曾经的魅力，是让普通散户有机会投资初创阶段的革命性企业。估值 2 万亿美元级别的 IPO 项目，根本谈不上早期布局。

加密行业真正具备长期上涨潜力的未来，是企业从创立之初就实现股权链上代币化发行。ICOs、公平发售曾经是很好的尝试，但上个牛市周期，行业变得愈发收割散户：项目早期私募估值虚高，TGE 更进一步抬升，面向普通公众的代币配售份额却少得可怜。Cobie 在他的博客文章中把这点剖析得十分透彻。

直到现在我仍在 Cobie 推出的 Echo 平台参与投资，因为该平台是真的能提供早期项目投资机会：我参与 MegaETH 轮次的投资收益已经翻了 3.85 倍，即便代币上线后行情持续低迷。

Apptronic 是一家人形机器人企业，尽管估值偏高，我也参与了它的 B 轮战略融资。这类投资机会，传统金融平台不会对普通散户开放。

顺带一提，除 Echo 外，我也很看好 Legion 平台，但该平台还需要挖掘估值合理、质量过硬的优质投资标的，这件事并不容易。

MetaDAO 的模式十分出色：平台发行的所有权代币会赋予持有者合法股权，通过额度管控监督国库资金支出，同时根据企业业绩解锁代币，完美解决了当年首次代币发行暴露出的核心弊病。也正因如此，结合当前市场环境来看，MetaDAO 上线的各类 ICO 项目整体表现相对更好。

来源：X 平台 OAK Research

除此之外还有原生链上发行模式，例如 Superstate 推出的 Opening Bell 产品线，首个标的便是 Galaxy 股票，企业股权直接在链上合规发行。

试想，如果大型企业不在线下走完上市流程，而是直接在以太坊、Solana 公链发行股权，而非仅用区块链封装线下法律股权凭证。届时区块链的不可篡改、安全属性会成为行业核心竞争力，我们持有的代币价值也会水涨船高。

MetaLeX 正是采用这套方案：打造完全可编程的链上企业，企业资本金、股权、股权归属期限全部在链上完成管理。

言归正传，如今币安、Coinbase、Kraken 头部中心化交易所，都在大举布局传统金融业务，上线股票、债券、ETF 代币产品。但 xStocks 平台无法交付底层实体股票，导致币安、Bybit、Bitget 全部下架 SpaceX 代币化股票产品，超 10 亿美元用户订单无法履约。相比之下，传统券商的交易订单反而更稳妥。

稳定币最初仅用于短期资产存放，等待入场加密原生资产；如今稳定币成了承接传统金融中老年投资者资金的流动性出口。

或许有人会说，IPO 前代币化股票能让普通人提前布局 OpenAI、Anthropic 这类顶流明星企业。确实，按市值计算，这两家是当下最热门的一级市场代币化标的，但两家企业估值都接近万亿美元。

这根本算不上早期投资：Anthropic 最新 H 轮战略融资估值已达 9650 亿美元。融资轮次：A 轮、B 轮、C 轮、D 轮、E 轮、F 轮、G 轮、H 轮（最新一轮）

代币化股权赛道仍处在极早期阶段

渣打银行给出 Uniswap 代币 UNI 目标价 100 美元，涨幅空间高达 40 倍！背后逻辑如下：该行预测，到 2030 年，去中心化金融内流通的代币化资产规模将增长 37 倍（当前仅占资产总量 3.5%，2030 年将提升至 30%）；2028 年链上代币化资产总规模将突破 4 万亿美元。

截至当前，代币化股权可跨平台自由流通的总价值为 15 亿美元（这类资产能脱离发行平台，在不同钱包间点对点转账），主要部署在以太坊、BNB 智能链、Solana 公链。但赛道整体体量依旧微小：15 亿美元甚至低于 Uniswap 代币 UNI 自身 19 亿美元的市值。

渣打向来给出极度乐观的价格预测（曾预判 2030 年以太坊 4 万美元、比特币 50 万美元），但看好 UNI 的底层逻辑十分通顺：代币化股权锁仓总价值持续上涨，会带动链上交易量走高，平台手续费同步增加，而如今手续费会用于回购销毁 UNI 代币。

受益的不只有 Uniswap。一旦代币化股权赛道迎来爆发，整条加密产业链都会获利：Aave、Fluid、Kamino 借贷协议，还有 Pancakeswap、Jupiter 等各公链去中心化交易所均能分到红利。

代币化股权的发展会让加密行业具备逆周期属性：目前比特币、以太坊价格下跌时，去中心化借贷会出现大规模去杠杆，各类协议收入缩水，平台代币同步承压。永续合约去中心化交易所是首批吃到代币化股票红利的赛道，现货交易所将是下一波受益者。

渣打报告消息发布后，UNI 代币单日上涨 13%，但赛道内还有更多投资机会。过去两周，Backpack 的平台代币 BP 涨幅高达 200%。

Backpack 作为中心化交易所，此前一直难以找到真正契合市场需求的核心业务，一边要面对币安这类老牌头部交易所竞争，一边还要和 Hyperliquid 去中心化永续合约平台抢夺用户。代币化资产业务，似乎终于让它找到了核心增长路线。

市面上绝大多数代币化股票（xStocks、Ondo）都属于托管封装模式：发行机构持有实体股票，铸造跟踪股价的代币，用户仅能获得价格收益，并不拥有真实股权。而 Backpack 通过 Superstate 旗下 Opening Bell 产品线实现原生链上发行：这类代币是美国证券交易委员会注册的正规股权，和纳斯达克上市股票权益完全一致，持有者享有分红与投票权，平台持有全套合规牌照（Backpack 创始团队来自原 FTX 欧洲分部）。

这套逻辑也延伸到平台原生代币 BP：质押 BP 满一年，等到公司 IPO 或被收购时，可将 BP 兑换为企业实体股权（每年有 7 天解锁赎回窗口期）。

代币化股权赛道还有不少直接交易机会：按可流通总价值计算，Ondo 行业排名第二，平台已发行原生代币 ONDO。

但 ONDO 仅具备治理功能，除此之外几乎没有价值捕获能力，平台全部营收归属公司，不会分给代币持有者。市场虽在讨论开启手续费分红机制，但落地仍存变数。且代币稀释压力极大，到 2029 年仍有近 50% 代币等待解锁。

如果代币化股权市场情绪升温，短线炒作 ONDO 存在机会，但我不会长期持有。

行业龙头 xStocks 占据 60% 市场份额，总规模约 17 亿美元。Backed Finance 会购入真实股票、ETF，交由托管机构 1:1 储备，再铸造跟踪资产价格的代币。产品部署在 Solana、以太坊（少量在 Arbitrum 二层），用户可在 Kraken 交易所每周 5 天交易，或在链上全天候交易，覆盖约 60 个标的。标的数量少于 Ondo，但资金流动性更好。

持有 xStock 代币不等于持有底层实体股票，它只是对发行机构的债权。一旦平台出现风险，投资者仅属于跨司法辖区封装服务商的无担保债权人，和 Backpack 那种持有真实股权的模式完全不同。

更讽刺的是，Kraken 去年收购 Backed Finance 几周前，刚提交自身 IPO 申请，当时估值 200 亿美元。这也让市场对平台是否会发行独立代币充满疑问。

收购完成后，xStocks 在 3 月推出 xPoints 积分活动，积分计划通常是发币的铺垫，但平台至今未确认是否会上线代币。

xPoints 活动官网

这件事十分蹊跷：Kraken 本身可以通过传统渠道发售自身股权，为何还要单独发行 xStocks 平台代币？

推出积分计划更合理的解释，是 Kraken 与纳斯达克达成代币化股票合作，平台需要交易量与流动性支撑业务规模，以此推高 Kraken 整体业绩数据。

我不想再沦为赛道的接盘方，但如果你愿意参与积分挖矿，获取积分规则如下：

• 提供流动性：7 倍积分（最高档位，支持 Raydium、Orca、Byreal）
• 资产借贷：5 倍积分（Kamino 平台）
• 单纯持有代币：1 倍基础积分
• Kraken 中心化交易所交易不计分，仅链上操作可累计积分

行业规模第三的是 Securitize，我不打算参与它的积分挖矿。该公司将通过 SPAC 借壳 Cantor Equity Partners 上市，整体估值约 12.5 亿美元，贝莱德领投 4700 万美元融资。平台无原生代币，挖矿没有收益。

如上所述，赛道内存在多种套利玩法：例如当永续合约资金费率为负时，你可以在 Hyperliquid（同时可挖矿 trade.xyz 积分）、Variational 做空，同时买入现货代币；也可以在 Ostium 平台对比各大交易所资金费率（该平台目前暂无代币）。

如果手动管理仓位过于繁琐，可以了解 Nado 平台：该平台是订单簿式去中心化交易所，支持现货、保证金、永续合约统一保证金账户，开发团队曾打造 Kraken，推出 INK 产品。平台将支持代币化股票现货与永续合约，能够实现 delta 中性策略，是一个关注度较低、值得参与积分挖矿的机会。

但务必保持警惕：一级市场代币平台 Ventuals 刚刚宣布关停，并告知用户所有平台积分价值归零。如今参与代币空投挖矿需要投入更多精力，收益不确定性大幅提升。

故事远未结束

「加密」一词如今覆盖范围极广，包含永续合约、NFT、预测市场、Meme 币等赛道；RWA 板块同样体量持续扩张，细分赛道值得单独深度拆解。

稳定币、货币基金、信贷、私募股权、代币化股票分属不同细分，各自风险与收益逻辑天差地别。

代币化股票独有的优势在于资产周转效率：股票自带价格波动，能产生被动型现实世界资产不存在的套利与交易机会。

我相信，这会让主打交易的公链迎来复苏，Solana 尤其受益（我把以太坊视作高价值资产的存储公链，更适合被动型投资）。

此前 Solana 生态高度依赖 Meme 币，而「万物皆可链上交易」的代币化股权新叙事，或许能带动公链行情走强。举例来说，代币化股权交易量未来或将占据 Solana 链上总成交量大头：转账手续费低廉、确认速度快，用户体验优于以太坊系公链。

数百万普通散户未来可能在移动端持有、交易代币化股权，而非单纯存放稳定币，这会提升主流一层公链的生态收入，进而推高公链代币估值。

总的来说，想靠代币化股票赛道真正实现财富增长，核心思路是押注链上资产代币化的普及落地：未来 1 年、3 年、5 年内，哪些发行商、平台会主导赛道？哪些平台会发行代币、开启空投？其实投资标的就在眼前：你可以布局 UNI、BP、ONDO，或是等待 Kraken 上市。